編輯 | 楊蘭

2023年3月14日，美國勞工統計局公布的數據顯示，美國2023年2月CPI同比上漲6%，核心CPI同比上漲5.5%，較前值雙雙回落，表明美國通脹壓力繼續緩解。本文對美國CPI數據及其最新趨勢進行介紹，分析美國通脹壓力緩解對美聯儲政策實施、資本市場運行的影響，提示投資機會及風險。

2023年2月，美國CPI 環比上漲0.6%，比1月低0.2個百分點；2月CPI同比上漲6%，漲幅比1月大幅放緩0.4個百分點，連續8個月從本輪峰值（2022年6月9.1%）回落，創17個月最低漲幅，如圖1所示（非季調）。

【圖1】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

2023年2月，美國食品價格同比上漲9.5%，比1月漲幅低0.6個百分點，比本輪峰值（2022年8月11.3%）低1.8個百分點，連續6個月回落，漲幅爲10個月最低；能源價格同比上漲5%，比1月大幅降低3.4個百分點，比本輪峰值（2022年6月41.3%）大幅回落36.3個百分點，創24個月最低，原因是國際原油、天然氣價格大幅下降，如圖2所示（季調）。

【圖2】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

1、食品價格

2023年2月，美國食品價格同比上漲9.5%。其中，家用食品價格同比上漲10.1%，漲幅比1月低1.2個百分點，比本輪峰值（2022年8月13.5%）低3.4個百分點，連續6個月回落，創11個月最低；非家用食品價格同比上漲8.4%，比1月提高0.2個百分點，比本輪峰值（2022年10月8.6%）低0.2個百分點，如圖3所示（季調）。

【圖3】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

2、能源價格

2023年2月，美國能源價格同比上漲5%。其中，能源商品價格同比下跌1.4%，爲25個月以來首次轉負，漲幅比1月大幅回落4.1個百分點，比本輪峰值（2022年6月60.4%）低61.8個百分點，創25個月最低；能源服務價格同比上漲13.3%，比1月放緩2.3個百分點，比本輪峰值（2022年8月19.8%）低6.5個百分點，創12個月最低，如圖4所示（季調）。

【圖4】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

美國能源商品中，2023年2月汽油價格同比下跌2%，創25個月最低，1月爲上漲1.5%，本輪峰值爲2022年6月上漲59.6%；燃油價格同比上漲5.7%，比1月低12.6個百分點，比本輪峰值（2022年5月75.8%）大幅回落70.1個百分點，創24個月最低，如圖5所示（季調）。

【圖5】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

美國能源服務項目中，2023年2月電力價格同比上漲12.9%，比1月加快1個百分點，但比本輪峰值（2022年8月15.6%）回落2.7個百分點；管道天然氣價格同比上漲14.3%，比1月大幅放緩12.4個百分點，但比本輪峰值（2022年6月38.4%）大幅回落24.1個百分點，創21個月最低，如圖6所示（季調）。 

【圖6】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

數據顯示，美國2023年2月CPI及主要分項指標都從高位持續回落，汽油價格同比轉負，帶動能源商品整體價格同比下跌，表明通脹壓力不斷緩解。汽車、住房支出等項目納入核心CPI進行分析。

2023年12月，美國核心CPI 環比上漲0.7%，比1月小幅加快0.1個百分點；2月核心CPI同比上漲5.5%，漲幅比1月放緩0.個百分點，連續5個月從本輪峰值（2022年9月6.6%）回落，同比漲幅爲14個月最低，如圖7所示（非季調）。

【圖7】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

2023年2月，美國核心CPI同比上漲5.5%。其中，美國核心商品（扣除食品和能源商品）價格同比上漲1%，比1月回落0.3個百分點，比本輪峰值（2022年2月12.4%）回落11.4個百分點，創30個月最低，如圖8所示（季調）。

【圖8】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

2023年2月，美國核心服務（扣除能源服務）價格同比上漲7.6%，和1月持平，創1982年9月以來最高。能源服務價格同比漲幅已經逐步回落，但核心服務（扣除能源服務）價格仍在加快上漲，這表明隨着需求從商品轉向服務，核心服務價格已經成爲影響通脹的主要因素（下文進一步分析）。

1、核心商品（扣除食品和能源商品）價格

2023年2月，美國核心商品（扣除食品和能源商品）價格同比上漲1%。其中，新車價格同比上漲5.8%，和1月大致持平，比本輪峰值（2022年4月13.2%）回落7.4個百分點；二手車價格同比下跌13.6%，跌幅比1月擴大2個百分點，本輪峰值爲2021年6月同比上漲44.9%，創1960年12月以來最低；服裝價格同比上漲3.3%，比1月加快0.3個百分點，比本輪峰值（2022年3月6.7%）回落3.4個百分點；醫療用品價格同比上漲3.2%，比1月回落0.2個百分點，比本輪峰值（2022年8月4.1%）回落0.9個百分點。如圖9所示（季調）。

【圖9】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

2、核心服務（扣除能源服務）價格

2023年2月，美國非季調核心服務（扣除能源服務）價格同比上漲7.6%，與前值持平；季調後上漲7.3%，比1月加快0.1個百分點。其中，住房支出價格同比上漲8.1%，比1月加快0.2個百分點，創1982年7月以來最快，表明2020年以來的房價快速上漲仍在向租金傳導，預計房租漲幅會在2023年8月前後見頂回落；交通服務價格同比上漲14.6%，和1月持平，比本輪峰值（2022年10月15.3%）回落0.7個百分點；醫療服務價格同比上漲2.1%，比1月低0.9個百分點，比本輪峰值（2022年9月6.5%）回落4.4個百分點。如圖10 所示（季調）。 

【圖10】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

由於利率上升，抑制需求，加上供應恢復，商品價格漲幅持續回落；2022年8月通過的《通脹削減法案》取得初步成效，醫療價格漲幅放緩。在通脹壓力整體緩解、商品價格下跌的情況下，服務價格特價格上漲較快，別是核心服務還在加快上漲，主要原因是消費重心從商品轉向服務；租金加快上漲，預計2023年8月見頂回落；同時，勞動力市場仍然緊張，特別是服務行業，勞動力短缺現象嚴重，工資上漲較快，使得服務價格出現出較強的粘性，預計2024年才會顯著緩解。

1、美國當前通脹形勢

2023年2月，美國CPI、核心CPI及分項指標的環比、同比變動情況如圖11所示。數據顯示，食品、能源價格持續回落，其中汽油價格同比下跌，帶動能源商品下跌；能源服務價格回落，但電力價格漲幅仍在高位。核心商品通脹顯著緩解，漲幅十分溫和；二手車跌幅擴大；醫療服務價格同比漲幅持續降低。

但住房支出同比繼續加快上漲，由於住房支出佔美國CPI籃子的比重高達32.929%（2022年11月數據），租金快速上漲對美國通脹會產生極大壓力；服裝價格小幅加快上漲；交通服務價格漲幅維持高位。

【圖11】

來源：美國勞工統計局BLS

由於美國房價同比漲幅分別在2021年7月和2022年2月創下階段高位，假設房價向租金傳導的滯後時間爲18個月，預計租金將分別於2023年1月和8月達到階段高位，之後回落，美國通脹形勢進一步改善。

2、全球供應鏈壓力緩解

全球供應鏈恢復也是美國通脹壓力緩解的重要原因，如圖12所示。2023年2月，全球供應鏈壓力指數（GSCPI）降至-0.26，2019年9月以來首次轉負，創42個月最低，本輪峰值爲2021年12月的4.3。從趨勢看，GSCPI大致領先美國CPI指標6個月。2023年下半年，美國通脹壓力會因此進一步緩解。

【圖12】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

3、美國運費指數轉跌

運輸服務公司Cass根據貨運量和運費推算得到的運費指數同比轉爲下跌。2023年2月，Cass運費指數同比下跌9.4%，跌幅比1月擴大6.9個百分點。運費指數下跌，既說明供應鏈和運輸秩序顯著修復，也預示着美國通脹壓力減輕，如圖13所示。

【圖13】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

4、主要通脹指標及展望

除CPI、核心CPI以外，美國的通脹指標還包括PCE通脹、核心PCE通脹、克利夫蘭聯儲發布的CPI中位數等，如圖13所示。如表1所示，美國多數通脹指標仍處於較高水平，顯著高於美聯儲2%目標。通脹壓力雖然趨於緩解，但美聯儲實現通脹目標仍需要較長時間。 

【表1】

來源：美聯儲FED，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

隨着緊縮政策效果不斷體現、供應鏈繼續改善，疊加2022年較高的基數，2023年美國通脹將進一步回落，加上住房服務價格增速預計在8月見頂回落，2023下半年美國CPI同比有望回落至3-4%左右；2024年，隨着服務業緊張狀況緩解，以及總需求持續下降，預計美國通脹會向美聯儲目標2%靠近。

美國總需求下降、通脹趨於緩和、美聯儲調整加息節奏，疊加最近出現的銀行流動性風險，給金融市場造成重大影響，主要表現爲美股短期波動加大、美債收益率和美元指數下跌、貴金屬反彈。

1、美股

本輪美聯儲緊縮過程中，美國三大股指當中，高估值的納指跌幅最大，估值低的道指跌幅最小，標普500指數跌幅居中。截至2023年3月17日，道指收盤31,858.89點，比歷史高位（2022年1月5日盤中36,952.65）下跌13.8%，如圖14所示。

【圖14】來源：文華財經

截至2023年3月17日，標普500收盤3,916.64點，比歷史高位（2022年1月5日盤中4,818.62）下跌18.7%，如圖15所示。

【圖15】來源：文華財經

截至2023年3月17日，納指收盤11,630.51點，比歷史高位（2021年11月22日盤中16,212.23）下跌28.3%，如圖16所示。

【圖16】來源：文華財經

2021年末-2022年初以來，美國三大股指整體下跌，在此過程中均出現了三輪較大級別的反彈。面對美國經濟輕微衰退的前景，和美聯儲緊縮過程中的金融風險積聚，美股仍將震蕩下行，直到美聯儲結束緊縮。其中，結束加息的信號會刺激美股出現一輪新的反彈，但美國經濟進入衰退會造成新的一輪大幅下跌。

2、美債和美元指數

隨着美國通脹壓力緩解，以及部分中小銀行遭遇流動性危機，美債收益率和美元指數雙雙下跌。2023年3月17日收盤，10年期和2年期美債收益率分別跌至3.39%和3.81%，分別比本輪行情高位（4.338%和4.883%）下跌94.8和107.3個基點；10年期盈虧平衡通脹率和10年期通脹保護債券（TIPS）收益率分別爲2.1%和1.29%，分別比本輪高位（2.822%和1.74%）下跌72.2和45個基點。如表2所示。

【表2】整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

2023年3月17日，美元指數收盤103.71，比本輪高位（2022年9月28日114.78）下跌9.6%，如圖17所示。

【圖17】來源：美聯儲FED、investing.com，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

美聯儲加息進入尾聲、美國經濟增長放緩並面臨衰退風險，美債收益率和美元指數將進一步下調。但美元指數大幅下跌的概率很小，因爲其他主要經濟體也面臨衰退風險。

3、非美貨幣

由於美元轉弱，主要非美貨幣兌美元匯率出現反彈，如表3所示。截至2023年3月17日，與行情低位相比，歐元、英鎊兌美元匯率分別上漲11.8%和17.6%，人民幣、日元兌美元匯率分別反彈7.1%和15.3%。

【表3】整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

歐元區的通脹壓力大於美國，歐洲央行3月16日決定加息50個基點，市場預計美聯儲3月22日會議的加息幅度爲25個基點，歐元兌美元匯率以震蕩爲主，樂觀情景下有望收復1.1關口；中國經濟進入緩慢復蘇階段，人民幣兌美元匯率仍有一定上漲空間，預計年內最高升至6.6；日本進入旅遊旺季，加上通脹有所加快，市場對日本央行將對實施多年的超級寬松政策立場進行調整，擇機退出負利率政策，這一前景支持日元兌美元匯率繼續反彈至120區間，最高有望達到110左右。

4、黃金

隨着美國通脹趨於緩和、美聯儲調整政策節奏，美債收益率顯著下行；疊加硅谷銀行倒閉、瑞士信貸銀行被瑞銀集團收購造成的衝擊，美聯儲緊急創設銀行期限融資計劃（BTFP），銀行可以通過新的工具向美聯儲申請再貸款，以美債等優質資產爲抵押。避險情緒升溫、美聯儲措施都刺激了黃金價格自低位強勢反彈。2023年3月17日收盤，美國COMEX黃金主力合約價格報1973.5美元/盎司，比2022年11月3日低位（1618.3美元/盎司）上漲21.9%；3月20日，瑞士信貸被收購後的首個交易日，黃金盤中最高上漲至2014.9美元/盎司，如圖18所示。

【圖18】來源：文華財經

影響國際黃金價格的核心因素是美元實際利率。2023年3月17日，10年期通脹保護債券（TIPS）收益率跌至1.29%，比本輪高位（2022年11月3日1.74%）下跌45個基點，黃金價格反彈，如表2和圖19所示。

【圖19】

來源：美聯儲FED、investing.com，整理：對衝研投 .cn/樓蘭財經Kroraina Finance

此外，美國硅谷銀行倒閉、瑞士信貸銀行被瑞銀集團收購，都強烈刺激了市場避險情緒，推動黃金價格短期內大幅上漲。未來影響黃金價格的主要因素包括金融風險暴露和處置情況、美國通脹趨勢和經濟增長表現等。金融風險事件的發生，使黃金價格趨勢的不確定性增加，波動加大，本文不深入展开分析。

5、展望2023

美聯儲預計在2023年3月和5月會議各加息25個基點之後暫停加息，但繼續縮表，加息終點的聯邦基金利率目標區間爲【5.0%，5.25%】。美國通脹和增長前景、金融風險釋放成爲影響金融市場的重要因素。

從主要經濟指標的變動趨勢看，美國通脹壓力繼續緩解，但仍顯著高於美聯儲2%目標；同時經濟增長動能有所減弱，但短期內仍有較強韌性，預計2023年下半年會出現輕微衰退。歐洲的情況與美國類似，區別在於通脹壓力更大。亞洲主要經濟體的情況相對較好，中國和日本經濟緩慢復蘇，通脹壓力較小，其中日本通脹有所加快；印度、印尼、越南等新興經濟體繼續保持較快增長。各經濟體不同的增長前景，會對各自的資本市場帶來不同的影響。

免責聲明 報告中的信息、意見等均僅供查閱者參考之用，並非作爲或被視爲實際投資標的交易的建議。投資者應該根據個人投資目標、財務狀況和需求來判斷是否使用報告之內容，獨立做出投資決策並自行承擔相應風險。

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