BABA是個組織架構調整大王，七年來做過超過二十次組織架構調整，平均每年調三次，比我度假都頻繁。但這次組織架構的調整不一般，市場反應也頗熱烈，盤前美股已經漲10個點，我快速說一下我的看法。

首先對於一個復合業務的巨無霸公司而言，在股東層面去解鎖價值是個世紀難題；比如百度的估值倍數爲啥就不如寒武紀那么讓人憤怒，因爲後者100%是在芯片/AI領域的，而百度只有一部分是在AI/ChatGPT的輻射範圍內。雖然我們在估值的時候，對大型控股集團，常識是會用各業務分部加總法（sum-of-the-parts valuation）；但在市場行雲流觴的時候對其不停調整預期與動態估值，無非也就大體上感受一下市盈多少啊雲雲，很整體也很粗糙，而不同業務之間彼此拖累很藕斷絲連。

阿裏巴巴也一樣，我經常开玩笑就是阿裏肯定被低估，因爲阿裏只有一塊業務是芒格嘴巴裏所說的goddamn retailer，那么阿裏雲呢？大文娛呢？螞蟻呢？菜鳥呢？阿裏肯定不能夠僅僅是一家goddamn retailer，准確說她是一個平台公司，是艘航母，其平台（大中台）就是爲了讓前台業務自顧自翱翔，然後航母在後面不停奶他們；阿裏曾經是大中台，小前台；而未來的思路應該是做強前台——大中台+快中台+ 強前台。

如果我沒記錯的話，這次變革應該是阿裏歷史上最徹底最顛覆的一次，一個集團=六大業務集團+N家業務公司。六大業務集團是阿裏雲智能、淘寶天貓商業、本地生活、菜鳥、國際數字商業、大文娛，而且你看業務劃分的邊界就知道，所有六個業務集團在各自領域幾乎都是標杆與旗幟，都保有獨立上市的可能，甚至這裏都不用去算看起來是“股權投資”的螞蟻。

至於不同業務的估值方法，由於時間關系，我這裏引用一下國金證券之前的一篇研報，曾經將給阿裏巴巴業務的分部估值做了如下梳理（注意數字已經過時，但就是看一個估值方法與邏輯）：

1. 核心商業交易市場（淘寶天貓+國內批發）：業務具備較強競爭力，盈利能力較爲成熟，是公司現金牛，因此採用EV/經調整EBITA進行估值，預計FY2020核心商業交易市場經調整EBITA同比+20%，給予FY2020E 20x估值，得到估值38781億元。

2. 新零售：主要包括盒馬、銀泰等，業務處於培育期，採用EV/Sales，並參考高鑫零售、永輝超市等估值，給予1x EV/Sales，得到估值842億元。

3. Lazada（國際數字商業）：培育期國際零售，根據公司最新投資得到持股估值377億元。

4. 本地生活（餓了么+口碑）：投入期業務，參考競爭對手美團估值，給予4x EV/Sales，得到估值1011億元。

5. 菜鳥：投入期業務，根據公司最新投資得到阿裏持股估值1223億元。

6. 阿裏雲：雲計算行業高成長，公司龍頭地位穩固，參考雲計算行業估值水平，給予7x EV/Sales，得到估值2836億元。

7. 優酷&創新業務：優酷爲公司生態協同業務，根據公司最新投資得到估值435億元；創新業務處於培育期，參考競爭對手（Slack、Zoom等）估值給予2x EV/Sales，得到估值118億元。

8. 重要投資：螞蟻金服、阿裏健康、阿裏影業、蘇寧易購、高鑫零售等，按照最新一期融資和上市公司最新市值得到持有所有權部分的估值。

憑常識也知道如此使用分部式的SOTP估值方法，阿裏巴巴的內在價值（實際應該等於以上各個板塊價值總和）會比現在市場給他的對價——市值要高出幾個頭。目前阿裏作爲一家集團目前市值大概是拼多多兩倍，但我認爲實際上阿裏巴巴僅僅電商業務的價值就應該可以至少抵得1-2個拼多多的估值水平。當然，市場給了阿裏一個碩大的holding company discount（控股公司估值折扣）。

比如阿裏雲，很早之前給到的估值就是千億美元以上。早在2020年，上半年阿裏雲營收245億，然後高盛、摩根大通就直接給了1200億美元的估值。當然2020年是中國互聯網的估值高點，現在肯定要打折；但多年後業務一直在成長、膨脹的阿裏雲，打個折能有個600億美元不過分吧？——而阿裏現在全部市值只有2200億。

還有全球最大二手交易平台闲魚，還有全球最大企業通信平台釘釘，還有螞蟻的股權投資。如果未來闲魚、盒馬、釘釘、阿裏雲，這些長大了的小都能單獨上市，阿裏集團本身的價值解鎖想象空間，無遠弗屆。

阿裏原來是怎么算都低估，但市場就是不知道要怎么樣才能將其價值解鎖，眉頭緊鎖，氤氳繚繞，雲山霧罩。holding company discount 給得超大個。。而這個時候管理層送來了溫暖。而更重要的是，除了資本市場的想象力，各個業務板塊獨立運行之後，本身也獲得了更大的战略靈活性，能根據各自需要響應市場變化和需求，發展的空間與想象力直接升維突破。

我很歡迎這種把一個面團做成一碗碗面湯的做法。回顧之前的組織架構變化，我基本的判斷是無論業務做得有多大，阿裏仍然是流動的、不僵化的、善於應對的、可以變形的。你別看他七年變形20下，但除了淘系以外其他盤子也一直在膨脹，作爲一個年活躍买家數超13億、GMV超8萬億生態體，還能折騰還能變形金剛，我認爲是個大利好，股價也先別扯別的來個漲停再說。

$阿裏巴巴(NYSE|BABA)$$阿裏巴巴-SW(HK|09988)$#阿裏啓動“1+6+N”組織變革釋放了什么信號？#

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