作者 | 夏縣明

編輯 | 梁秀傑

視覺 | 梁秀傑

責編 | 韓瑋燁

近日，證監會啓動不動產私募投資基金試點，爲不動產基金與公募REITs相銜接提供制度基礎，這將有力促進房地產行業從過往粗獷式的高槓杆投資模式，轉變爲存量盤活、精細化運營和產業驅動生態的可持續發展模式。

我國經濟由高速增長轉向高質量發展的過程中，必將伴隨着產業機構的調整和經濟模式的改變，同時將重構房地產的商業邏輯。從目前的行業實踐來看，住房租賃企業的商業模式开始向更輕和更重的兩極化方向發展，單純“租賃-運營”的中資產模式，由於其較強的周期性特徵，在市場下行期，由於空置率高，可能面臨虧損等原因，正在逐漸被淡化。

所以，近年來關於“輕資產”運營的話題不絕於耳，無論是長租公寓、商業地產，還是產業園區，運營商們都在謀求向輕資產轉型。

那么，爲何各細分賽道的不動產運營商都選擇在當前時點謀求轉型？背後有着怎樣的商業邏輯？長租公寓輕資產運營的主要玩家有哪些?輕資產運營的表現形態、必要條件有哪些？保障性租賃住房對輕資產運營又帶來哪些機遇與挑战？

近日，百瑞紀集團首部深度研究《中國住房租賃行業輕資產運營白皮書2023》（以下簡稱“白皮書”）正式發布，該白皮書對上述問題進行了深刻分析。作爲行業內首部針對長租公寓輕資產模式的深度解析報告，在各大運營機構發力輕資產模式的當下，對行業參與者具有極大的參考意義。

在仔細研讀白皮書後，睿和智庫發現以下有意思的觀點。

01 住房租賃行業從依靠資本擴張到精細化運營

白皮書對中國住房租賃市場發展現狀進行了深度分析。白皮書指出，一方面，中國宏觀經濟向好、人均可支配收入上升和城鎮化的逐年提高等因素催生了對住房租賃的需求；另一方面，核心城市房價收入比居高不下、住宅投資價值減弱等因素導致居住需求向住房租賃市場轉移。

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“整體來看，住房租賃行業從跑馬圈地、依靠資本擴張、追求規模增長的階段已經逐漸進入到精細化運營的階段，以經營的內生型增長爲主；整個住房租賃市場對有着高效運營能力的企業的需求大大增加，不少運營商轉變商業模式，‘輕裝上陣’紛紛布局輕資產賽道”。 

白皮書從成熟市場的實踐出發，結合國內市場情況，深刻分析了重資產和輕資產相互結合的底層邏輯，以及當前長租公寓行業從“重”向“輕”轉變或“輕重”結合的商業邏輯。

衆所周知，美國住房租賃市場已發展超過50年的時間，業務模式相當成熟。美國的長租公寓專業機構主要包括REITs、房地產开發商和公寓運營商等持有機構和運營機構。其中，REITs和开發商大多採用“持有+運營”重資產模式，公寓運營商多以輕資產模式運營。雖然美國住房租賃市場中重資產模式佔比較高，但專業的公寓運營商是美國長租公寓市場持續健康發展的重要因素，且由於輕資產模式易於擴張，運營機構的龍頭企業運營規模普遍高於持有機構的持有規模。如美國最大公寓運營商Greystar以委托管理的輕資產模式爲主，委托管理模式的公寓佔比約80%。

睿和智庫認爲，美國住房租賃市場之所以成熟，其中重要的原因之一便是美國REITs的推出爲租賃住房運營商提供了長期的融資機制，同時租賃住房穩健的租金收益和現金流，客觀上促進了REITs的發展。

一方面，REITs爲开發商提供了退出渠道，解決了資產過重的問題；另一方面，通過REITs架構，重資產企業可以轉向輕資產運營，通過資金快速回籠來增加租賃物業運營的收益。

美國成熟市場的發展實踐對我國現階段租賃住房市場提供重要啓示。

我國現階段實施“租購並舉”的政策，保租房公募REITs已經开啓，爲公寓企業提供融資和退出通道，整個行業开啓輕資產運營有了制度保證。頭部企業萬科泊寓近年來开啓多元化布局、輕資產等多模式組合輸出，對其他企業有示範作用；龍湖冠寓、魔方公寓等紛紛开啓輕資產的模式，迅速擴大市場份額。

此外，從資產管理的角度來看，輕資產模式對投資人更具吸引力。從時間維度看，不動產資產管理包括資產價值的獲取、資產價值的打造和形成，以及資產價值的退出。而在輕資產模式下，投資人的投入成本較重資產和中資產要小，投資價值的形成主要靠精細化運營和規模擴張。通過輕資產模式，不僅可以使物業增值，也可以快速實現復制和擴張。

所以，投資輕資產運營企業的商業邏輯是用不大的資金成本去撬動，迅速把管理規模做大，一旦形成高溢價的品牌效益和規範的管理系統，企業則會向滾雪球一樣迅速做大。

比如輕資產運營的頭部企業百瑞紀集團從2015年成立以來，截至2022年底，發展足跡已邁向全國38城，管理250+項目，开業房量超過50000間，籤約房量超過80000間，服務租客破80萬。從產品端看，集團旗下的產品已從最初的針對白領人士的窩趣公寓逐步延伸至全品類產品，包括向上延伸到中高端瑰悅服務式公寓和向下延伸到藍領華舍公寓，形成了全覆蓋各類人群的3個產品品牌6個公寓產品系列。

02 輕資產模式本質上是對品牌力、產品力、運營力的持續輸出 

白皮書對中國住房租賃市場輕資產運營模式進行了探討：對輕資產的發展模式、運營模式、發展的必要條件、合作方式、核心優勢，以及企業對應能力的構建等進行了深刻闡述。

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“相對於重資產和中資產，輕資產更需堅守長期主義精神，更需提升自身的品牌價值、管理能力以及資源聚合能力。因此，輕資產模式管理輸出門檻較高，對‘品牌力、產品力、連鎖運營管理能力以及獲客能力’的要求均比較高”。

睿和智庫通過研究產業園、商業地產、長租公寓的頭部的輕資產運營商的成功經驗，發現的確如白皮書所說，輕資產運營商變現的不二法寶，就是運營能力的變現。

從資產管理的角度來看，在重資產模式下，企業需前期投入大量的資金，用來自建或收購公寓，因此進入門檻相對較高。此外重資產模式的市場規模擴張速度、資金回收速度均較慢。而在輕資產模式下，運營商價值的核心作用便是中間的價值加成，而價值加成的本質是品牌的溢價能力，而品牌溢價能力的形成來源於運營商的核心運營能力，簡單來講，即是降本增效，增厚收益。當然，重資產和輕資產模式並非涇渭分明，資產證券化是將重資產變“輕”的有效出路。

雖然各類地產參與者的頭部企業都越來越傾向於採用輕資產的模式，但事實上看真正把這一模式跑通的企業並不多。

近八年來，除了幾家如百瑞紀集團這類的頭部長租公寓企業，多家企業曾嘗試輕資產模式打法，但85%以上均以失敗告終。

長租公寓本身是一個毛利率較低的細分領域，再加上輕資產的商業模式，更進一步壓縮了利潤空間，這無疑對企業的規模化經營和運營能力提出了極高的要求，成立於2015年的窩趣（2022年5月正式升級爲百瑞紀集團），能夠在兩年後的2017年就實現現金流爲正，足以證明其超強的精細化運營能力。

爲何百瑞紀能在如此短的時間內實現盈利並實現非线性的規模化擴張？

百瑞紀建立了全鏈條運營管理體系，這是其他新進品牌無法復制的。全鏈條運營體系從“項目前期开發、產品定位、項目籌建、運營管理”等方面，把控項目運營的每個節點，確保每個項目收益的最大化。在公司運營層面，百瑞紀構建了產品標准、籌建支持、人才培養、運營STEP管理、IT系統支持、會員管理/銷售等六大體系，來支持全鏈條運營體系的運行和發展。

這得歸功於其數字化的實踐。事實上，百瑞紀自誕生日起就在技術上不斷迭代，並於2021年獲批成爲國家級高新技術企業，在提振並賦能長租公寓行業的同時，也成就了百瑞紀輕資產運營的頭部品牌。

百瑞紀的科技成色在長租公寓領域表現得淋漓盡致，也是其在短短兩年內實現盈利的法寶，同時也是輕資產運營能力打造的典型企業。

03 保租房與輕資產運營表現出極強的適配性

白皮書深度分析了當前比較熱的話題保租房，透視了保租房對輕資產運營的機遇與挑战。

白皮書認爲，隨着保租房的大量入市，房源市場托管的需求在不斷增加，保障性租賃住房與輕資產運營表現出極強的適配性。在國家層面，存量房源以及資金支持都能比較快速到位的背景下，輕資產運營管理能力的高低成爲能否提供有效租賃住房供應的通關法寶。保租房和公募REITs加速了資產方與輕資產運營商合作，也將加速推進催生了對優質運營主體的需求。

總體來看，輕資產運營模式更有利於各地保障性租賃住房籌建目標的實現。若國企發展保租房自建團隊，不僅增加了人力成本，而且在服務意識、安全性，以及在跟C端客戶打交道方面並不具備優勢；若委托給輕資產運營民企，則民企在服務意識、安全性，以及和客戶打交道方面更加接地氣，優勢更明顯，從而更有利於保租房收益的實現。

從資管的角度來看，睿和智庫認爲保租房公募REITs的推出打通了長租公寓領域“投融建管退”的閉環，是重資產“變輕”的重要出路，將推動租賃住房市場長期健康可持續的發展。

自2021年以來，保障性租賃住房就成爲國家在租賃住房領域的重要導向。“十四五” 期間650萬套（間）的計劃新增，預示着其巨大的市場。

政策層面已經明確引導多方參與保障性租賃住房市場，目前已經上市的保租房公募REITs有四家，分別是紅土創新深圳安居REIT、中金廈門安居REIT、華夏北京保障房REIT、華夏基金華潤有巢REIT，這對於輕資產企業也是一個重大的利好。

百瑞紀集團擁有全鏈條運營體系、豐富項目經驗的輕資產企業，成爲保障性租賃住房項目的首選合作對象。

2021年，百瑞紀和桂林經开區、廣州日報、廣州城投、振業集團先後合作了多個項目。例如，窩趣廣州西門口地鐵站輕社區項目原爲廣州日報社職工住宅配套和廣州日報社總部辦公室，隨着廣州日報社總部辦公在2019年外遷，該棟職工住宅逐漸空置。窩趣投入了資金，對項目物業進行重新設計改造爲租賃住房。項目很有特色，它是廣州第一個“混改租”項目，一是對舊有住宅的改造，是對闲置住房的品質化提升，是廣州市老舊小區、物業城市更新中的標杆項目，二是對多種混合性質的物業改造成保障性租賃住房。

圖片：窩趣廣州西門口地鐵站輕社區項目

圖片來源：企業自供

據悉，去年至今百瑞紀保障性租賃住房的籤約量佔比已經達到50%，隨着2023年各城市供給量的不斷提升，籤約量還將進一步擴大。

結語

百瑞紀編撰的這本長達50多頁近四萬字的《中國住房租賃行業輕資產運營白皮書》通過詳實的數據分析，客觀全面地展現了當前我國租賃住房市場的全貌，並通過國內外輕資產運營商的案例實踐對比，對我國輕資產運營商未來的發展路徑進行了探討和展望，不僅理論上站得住腳，而且富有很強的實操意義，對欲开展租賃住房輕資產運營的企業具有極大的參考價值和借鑑意義。睿和智庫展望，“資產+運營商”新模式將成長租公寓的主流。

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