《投資者網》侯書青

近日，鄉村基快餐連鎖控股有限公司（下稱“鄉村基”）重新向港交所遞交上市申請，這是繼2022年1月、7月後，鄉村基第3次遞表。目前，國內與鄉村基類似的中式快餐連鎖企業有老娘舅和老鄉雞，後兩者都將上市地點選在A股。

截至2022年12月31日，鄉村基是目前國內規模最大的直營連鎖中餐企業。但受制於較低的客單價、翻台率和直營模式較高的營業成本，鄉村基的營業利潤率始終承壓。同時，2019-2022年（下稱“報告期”），公司的業績波動較大，而同行老鄉雞同期的業績表現卻較爲平穩。 

目前鄉村基最值得關注的，是子品牌大米先生，其在幾項關鍵指標上的表現顯著優於主品牌。眼下大米先生正迎來自己的“太二時刻”，鄉村基打算怎么打這張好牌？

王位並不穩

招股書顯示，2022年末鄉村基旗下鄉村基、大米先生門店數量分別爲551家和603家，門店總量突破1100家，同時，營收規模超過47億元。而截至2022年上半年，老鄉雞的門店數量也逼近1100家，營收20.11億元。同期老娘舅的門店數量僅爲391家，2021年營收15.25億元，預計2022年業績將出現下滑。

3家企業目前都在尋求上市，但只有老鄉雞才是和鄉村基同一量級的對手，鄉村基暫居首位，但它目前的地位並不穩。

雖然在門店數量和營收規模上，老鄉雞仍落後鄉村基半個身位，但二者在多項主要數據上的差距卻很明顯。報告期內，鄉村基的淨利潤波動幅度較大，分別爲8270.2萬元、-242.4萬元、1.09億元和3083.8萬元。對應的經營利潤率分別爲9.2%、7.0%、11.1%、9.2%，低於老娘舅、老鄉雞兩位同行的同期水准。

其中老鄉雞2019-2021年的經營利潤率分別爲18.9%、17.1%和16.4%，老娘舅的經營利潤率在同期則保持在15%的水平。

鄉村基的報告期內發生了很多事情，從2019年末疫情开始，2021年疫情穩定，再到2022年末疫情接近結束。整個餐飲行業都在這一段時間承擔着很大的壓力，鄉村基的淨利潤波動看起來也有跡可循。但問題是，老鄉雞的淨利潤在此期間的表現卻非常平穩。

2019-2022年上半年，老鄉雞的淨利潤分別爲1.59億元、1.05億元、1.35億元和0.76億元。此外，規模更小的老娘舅在2019-2022年上半年的淨利潤分別爲0.66億元、0.22億元、0.64億元和75.1萬元，走向與鄉村基類似，區別在於老娘舅沒有出現虧損。

這樣的對比十分直觀，老鄉雞2022年上半年的營收不及鄉村基2022年全年的一半，但盈利已經是鄉村基的2倍。

鄉村基有些“虛胖”？

鄉村基明明門店規模與營業收入都是首位，卻在盈利能力上遜於對手，這或許意味着，目前鄉村基仍有些“虛胖”。

鄉村基採用的全直營模式，這確實會在一定程度上提高公司的成本負擔，卻並不是拉低公司盈利能力的真實原因。老娘舅和老鄉雞雖然都有各自的加盟門店，但佔比很小。2021年末，老娘舅有364家直營門店和24家加盟門店，而老鄉雞則有997家直營門店和102家加盟門店。

可以看出，2位同行的加盟門店佔比分別爲9%、6%左右。且在對比鄉村基和老鄉雞的成本結構時，《投資者網》發現，二者的最主要成本來自原材料和員工成本，兩項之和在總收入中的佔比均爲6-7成。鄉村基的模式雖然與老鄉雞有些許不同，但這並未導致二者的成本結構發生根本性的變化。

鄉村基盈利能力弱於同行的真正原因，一是主品牌鄉村基較低的翻台率，二是2個品牌較低的客單價共同造成的。

招股書顯示，報告期內公司旗下鄉村基餐廳的翻座率爲2.8、2.2、2.7、2.7，大米先生餐廳的翻座率爲3.3、3.4、4.3、4.0。而2019-2021年，老鄉雞的翻台率分別爲4.85、4.24和4.29。

在連鎖餐飲行業，翻台率達到2-3屬於平均水平，2022年的海底撈、太二酸菜魚就處在這一梯隊。從這一點看，鄉村基旗下2個品牌的表現要算中上。奈何他們的對手是老鄉雞，相比之下鄉村基餐廳的表現就有些拖後腿了。

再看客單價，鄉村基的兩個品牌在客單價上的表現也遜於老鄉雞。報告期內，鄉村基的客單價約爲25-26元，大米先生則爲21-22元，而老鄉雞在2019-2021年期間的客單價則在29-30元左右。

最後看單店日均銷售額，報告期內，鄉村基的單店日均銷售額從1.37萬元跌至1.13萬元，大米先生的單店日均銷售卻從1.02萬元增至1.27萬元。而結合門店數量和營收規模粗略計算後，得出老鄉雞的單店日均銷售額僅爲約1萬元。

雖然老鄉雞有時會面臨“老鄉喫不起老鄉雞”的吐槽，但翻座率和相似體量下更高的利潤已經能證明：這個價位確實能賺更多的錢。比起老鄉雞，鄉村基還需要更強的盈利能力來充實自己的體量。

鄉村基迎來“太二時刻”

在消費領域，從安踏的FILA到九毛九的太二酸菜魚，子品牌“喧賓奪主”的事情並不鮮見。消費者的口味、市場潮流一直處於變化中，僅憑單一品牌難以緊跟熱點，消費者對單一品牌的審美疲勞也影響着品牌的生命周期。

甚至擁有具備一定增長潛力的子品牌，對企業上市也有一定幫助。港股上市公司九毛九於2020年1月成功上市，其子品牌太二酸菜魚的收入貢獻率也在同年超過主品牌。仔細翻看九毛九的歷史數據不難發現，2019年時九毛九與太二酸菜魚的關系，與2022年的鄉村基與大米先生非常像。

2019年末，九毛九西北菜翻台率爲2.4，收入13.72億元，佔比約51.7%，太二酸菜魚的翻台率是4.8，收入12.77億元。在這一年，太二酸菜魚表現出了強於主品牌的增長潛力，銷售增長率爲4.1%，而主品牌僅爲0.2%。

這導致九毛九在上市之前獲得了近640倍的超額認購，2020年1月15日上市首日开盤即大漲42%，當日收盤時的漲幅甚至達55%。此後九毛九也推波助瀾，向太二傾斜了更多資源，餐廳數量從2019年末的126家猛增至233家。到了2020年末，太二酸菜魚的收入貢獻率增至72.3%。

如今的大米先生，似乎也迎來了自己的“太二時刻”。招股書顯示，大米先生的營收佔比在2022年反超鄉村基，二者的收入佔比分別爲53.2%和46.8%，從門店數量上看，2022年鄉村基餐廳的數量淨減少24家，大米先生餐廳淨增加29家。

大米先生會不會成爲鄉村基的太二酸菜魚，能否讓鄉村基的股價實現“跨越”尚不得而知。即便目前大米先生的盈利能力強於鄉村基且門店數量也略高於後者，但從招股書裏鄉村基的开店計劃中能看出，鄉村基只是把資源有限地向大米先生傾斜。

按年看公司2023-2025年的开店計劃，鄉村基餐廳爲110家、120家、140家，大米先生爲120家、120家和180家。

時間不等人，上市3年後，曾經風光一時的太二酸菜魚也面臨着營收下降的困擾，而母公司九毛九的新品牌發展仍然不盡如人意。2022年財報顯示，主品牌九毛九餐廳的業績也較上年同期下滑20.4%，太二酸菜魚的同店銷售額下滑22.3%，營收下滑5.6%。後者的翻座率在2020-2022年間連年走低，分別爲3.8、3.4、2.6。此外，“2顆雞蛋餅”品牌被出售，慫火鍋一年僅淨增18家門店，那未大叔和賴美麗烤魚門店數量則原封未動。

2022年全年，九毛九錄得收入40.06億元，同比減少4.16%，經調整淨利潤6934.3萬元，同比減少81.77%。雖然2022年的營業數據並未對九毛九的股價造成太大影響，但截至4月14日收盤，其股價已較最高點38.6港元跌去約53%，收於19.94港元，總市值約228.4億元人民幣。

招股書顯示，2020年5月22日鄉村基引入紅杉中國的3億元战略投資後，估值達到50億元，而紅杉的每股成本則高達59.83元。

上市3年後，太二酸菜魚正面臨業績瓶頸，有消息稱其已經取消“每桌最多接待4人”的限制。而眼下的鄉村基或許已經進入上市窗口期：在大米先生的業績黃金期結束前，鄉村基能走進交易所的大門嗎？（思維財經出品）

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