茅台跌下A股股王寶座的烏龍發酵之時，次高端白酒公司珍酒李渡在港股市場开啓認購，衝擊港股“白酒第一股”。要知道，自2016年金微酒在上交所掛牌後，近7年再無任何一家酒業公司在A股上市，此次珍酒李渡轉战港股，或被視作白酒企業开闢上市新道路的“投石問路”。

　　珍酒李渡今年1月向港交所交表，3月26日通過聆訊，4月17日火速开啓招股，預計4月27日上市，從遞表到上市的過程在港股中算十分迅速。本輪IPO，珍酒李渡計劃在全球發售約4.91億股，其中香港發售4907萬股，國際發售4.42億股，發行價爲10.78至12.98港元，總募資額上限爲63.7億港元，預計將成爲今年迄今爲止港股最大的IPO。

　　雖然上市進程一路暢通，但珍酒李渡的首日認購並不理想。根據輝立證券統計的最新孖展數據，珍酒李渡首日融資認購僅有3.09億港元，除輝立融資2.3億港元外，富途、耀才、華盛和盈立證券的融資額均較少。不過，市場消息稱，珍酒李渡的國際配售部分已錄得超額認購。

　　這家PE高達三十多倍，且沒有引入基石投資者“白酒第一股”，在港股中代表行業的上市之战究竟會產生怎樣的火花？

　　名字拗口，爲四家白酒品牌組裝

　　據弗若斯特沙利文的資料，按2021年收入計，珍酒李渡是中國第四大民營白酒公司，營收約爲第一名郎酒的三分之一。

　　珍酒李渡這個有些拗口的名字，是四家酒企組裝而來，分別爲珍酒、李渡，以及兩個地區品牌湘窖及开口笑。從主要覆蓋地域看，珍酒覆蓋全國市場，李渡主要面向江西地區，而湘窖、开口笑主要覆蓋湖南市場。

　　領頭的珍酒爲醬香型白酒。據弗若斯特沙利文的資料，於2021年按收入計，珍酒爲中國第五大醬香型白酒品牌。

　　李渡，主打次高端兼香型白酒市場，於2021年按收入計爲中國第五大兼香型白酒品牌。

　　湘窖、开口笑，主要陣地在湖南市場。按2021年的收入計，湖南湘窖酒業爲當地第二大白酒公司，主要提供多種次優質白酒產品，包括濃香型、醬香型及兼香型；开口笑主要提供面向中端市場的濃香型白酒產品。

　　從營收上看，珍酒撐起了珍酒李渡的主要營收來源，帶來的收入爲李渡、湘窖、开口笑之和的近2倍。

　　淨利率下滑，毛利率在白酒企業中幾乎墊底

　　珍酒李渡的盈利水平如何？

　　招股書顯示，2020年、2021年及2022年，珍酒李渡的收入分別爲人民幣23.99億元、51.02億元、58.56億元；經營利潤分別爲7.41億元、14.67億元、15.95億元；淨利潤則分別爲5.2億元、10.32億元、和10.3億元，三年來淨利潤率分別爲21.7%、20.2%及17.6%，持續下滑。

　　淨利率連續三年下滑，頭部酒企中，珍酒的毛利水平也不算出色。醬香酒茅台毛利率常年穩定在90%左右，即使是和營收水平處於同一梯隊的酒企相比，珍酒也差了很遠。

　　以2022年前三季度數據爲例，珍酒李渡毛利率爲55.22%，遠低於營收相近的舍得酒業的78.34%和迎駕貢酒的68.56%。Wind數據顯示，2022年前三季度，A股20家上市酒企中，只有業績持續下滑的伊力特和順鑫農業的毛利率低於珍酒李渡。郎酒並未上市，缺少最新數據，但根據此前公开的招股書顯示，郎酒2019、20及21年平均毛利率爲79.3%，顯著高於珍酒李渡。

　　珍酒李渡毛利率低，主要是受到了銷售及經銷开支增長的影響。

　　根據招股書，2020年至2022年，珍酒李渡銷售及營銷开支分別爲人民幣4.03億元、10.21億元、13.4億元，佔營收比例從16.8%上升到22.8%，三年來，珍酒李渡的銷售及營銷开支已超27.6億。而營銷开支中，又以廣告支出爲大頭，2020年至2022年，珍酒李渡分別產生廣告开支2.42億元、6.69億元、6.66億元，三年內珍酒李渡先後累計投入近16億元進行廣告宣傳。

　　採用沉浸式銷售策略的珍酒李渡在廣告投入上一向舍得砸錢，其在招股書中表示：我們認爲採用該銷售模式是一項長期投資，將在整個銷售過程中獲得回報，且我們已投入更多銷售團隊及其他資源以支持其發展。

　　存貨周轉1年9個月，存貨率攀升

　　2020年至2022年12月31日，珍酒李渡存貨分別爲人民幣17.37億元、36.49億元及51.38億元，存貨主要包括原材料、在制品、公司及渠道經銷商的成品白酒。值得注意的是，2022年，珍酒李渡的存貨周轉天數達到612.8天，也就是約1年9個月。

　　根據財聯社星礦數據統計，目前已經上市的20家A股白酒公司，2022年前三季平均存貨營收比在0.46，而貴州茅台、五糧液等一线品牌存貨營收比均在0.4以下，及今世緣、酒鬼酒等地方白酒品牌存貨營收比也在0.5以下。

　　2022年，珍酒李渡的存貨營收比爲0.87，遠高於A股上市白酒公司2022年前三季度的存貨營收平均佔比。而已經公布2022年全年業績的茅台、順鑫農業、舍得和金徽酒的存貨營收比分別爲0.31、0.49、0.59和0.75，均低於珍酒李渡。

　　此外，光大證券研報中還提到，珍酒李渡上市前股權結構較爲集中。創始人吳向東通過全資持有珍酒控股，擁有81.28%的股權。Zest Holdings爲公司第二大股東，持有16.21%的股權，前兩大股東合計持股達97.49%。集團創辦人吳向東擁有超20年白酒產業鏈相關經驗，於20年前即創立白酒品牌金六福，管理經驗相對豐富。

文章來源：財聯社

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