楊德龍  博士

中國證券業協會首席經濟學家委員會委員

央視財經頻道特約評論員

前海开源基金首席經濟學家

May.

  本文發布時間：周日 23:30  

價值投資存在已經快100年了，從巴菲特的老師格雷厄姆，被稱爲價值投資的奠基人、價值投資的教父算起，已經經歷過很多代投資人的繼承並發揚光大，到巴菲特這裏成爲集大成者，創造了前無古人後無來者的業績。在過去58年的時間，伯克希爾哈撒韋的淨資產漲了接近4萬倍，對於這種傲人的業績別的方法是不可能實現的，比如說做對衝、投機、炒熱點，都不可能實現萬倍以上的回報。只有與偉大的公司一起成長，真正做價值投資才有可能實現這樣的回報。當然價值投資經常會被質疑，特別是在市場風格比較偏離，大家喜歡去炒一些科技熱點的時候。大家想一下上一次炒科技熱點是2000年美國的互聯網泡沫，當時所有加“.com”的公司股價都是暴漲，很多基金一年的業績就有好幾倍。但是巴菲特不爲所動，他說我投資是要在能力圈範圍內，我看不懂這些科技股。包括他的好朋友，也是他鐵哥們，比爾蓋茨，直到現在他都沒投微軟一股。他說我對比爾蓋茨很了解，但是我對微軟的生意看不懂，他很固執地堅守價值投資理念。當然他也錯過了互聯網行業大漲的行情，也躲過了2001年互聯網泡沫破裂的災難。當年業績非常好的對衝基金基本上都沒能熬過2001年美國互聯網泡沫的破裂，因爲那一波納斯達克指數從6000點一口氣跌到了1000點，很多股票直接就灰飛煙滅了。

巴菲特正是機械固執地堅守價值投資的根本，也可以說是不見兔子不撒鷹，就是一定要有充分的業績支撐，並且已經到了他可以理解的商業模式他才會投。所以他在這一次會議上專門談到了馬斯克，因爲有投資人就問，之前巴菲特和芒格都不怎么看得上馬斯克，覺得他是一個天馬行空的人。芒格上一次說特斯拉肯定會失敗，但是這幾年馬斯克確實折騰成功了，特斯拉也漲了很多倍，並且還要把火箭發射到火星上探險。當然最近一次發射失敗了，但不影響馬斯克的探索精神。所以這一次芒格說馬斯克確實是個聰明的人，智商估計會超過170，但是他說我寧愿用那些智商130，但自以爲智商只有120的人，而不用那些智商150，結果認爲自己是170的人，因爲這樣的人可能會比較冒險。從側面來看，他是比較保守的，愿意去投一些穩健的生意，不愿意投資冒險的事。巴菲特也說了很幽默的一句話，他說如果你聽到有人要探索火星，那么我們一定要站起來鼓掌，但是不要參與投資。就是說科技探險確實是很激動人心的，但是失敗的概率非常大，他說我們拿着投資人的錢是經不起失敗的。其實也反映了價值投資的根本就是在不確定性中尋找確定性，要尋找真正能夠穿越經濟周期、穿越牛熊周期的好公司，而不是一個技術進步可能就把公司打垮了，這樣你的投資就可能會失敗。我覺得價值投資永遠不過時，它的基本邏輯非常簡單，就是要买好公司，要選一個好行業，要等到一個好價格去买。所以巴菲特說，我們买的公司都是屬於商業模式非常簡單的公司，如果我能夠跨一米二的欄，我會去跨一米的欄，這樣就比較簡單。這次大會上，芒格也強調，我們只做簡單的事，他其實指的就是像馬斯克那種冒險主義、比較困難的事情我們是不會做的。

從一季報來看，伯克希爾哈撒韋獲得了比較高的淨利潤，大概是三百多億美元，同比增速也比較傲然。今年從一季報披露的前五大重倉股來看沒有什么變化，蘋果還是第一位的，佔到35%左右的倉位，可以說是第一大重倉股，這也是給他貢獻利潤最多的股票，累計貢獻了1000億美元的利潤。然後是美國運通、美國銀行、可口可樂、雪佛龍，這五家公司是他前五大重倉股。但是他一季度繼續增持了西方石油，去年在西方石油上獲利頗豐，達到了四倍的收益，而去年很多股票都是大跌的。所以去年巴菲特的投資業績雖然是虧損的，但是只跌了5%以內，這在所有基金裏面跌幅是非常小的，去年納斯達克就跌了30%。當然它得益於配置了蘋果和石油股，給他帶來了盈利的貢獻。可以說巴菲特的投資既有與時俱進的成分，同時也有他堅守的底线。比如說他對於蘋果的投資非常成功，但實際上他投資蘋果的時候，蘋果的市值已經是世界第一，達到了1萬億美元，也就說蘋果是一個非常成熟的公司了，大家已經追求人手一部iPhone了，他才去买，而不會在蘋果早期的時候去买。如果早期的時候买，會賺更多錢，但是會冒很大的風險。我們知道蘋果一度把他的創始人喬布斯趕走，經營困難，想以一億美元賣給比爾蓋茨，但是微軟不要，因爲他有一堆的債。最終巴菲特投資蘋果是在它變成消費股以後，也就是說买iPhone其實是一種消費行爲。對於科技公司，巴菲特不是一定不投，而是在財務指標、行業地位能夠達到巴菲特的選股標准之後，他才會投。這就是一種固執的堅守，所以它在蘋果上的成功是因爲它重倉，實際上蘋果的絕對漲幅並不大，他买了之後到現在也就是翻了一倍，但是因爲他敢於重倉，他买了1000億美元，這樣就浮盈了1000億美元，相當於是給他賺錢最多的公司。我記得巴菲特以前就說過一句印象很深刻的話，他說股票不在於漲多少，而是买多少。就是說如果一個垃圾股你想炒一下，你敢滿倉嗎？你可能只配3%或者5%，最多配10%的倉位，即使它漲一倍，實際上對你的淨值貢獻也不大。但如果一個好公司你敢买50%的倉位，它漲一倍，你想想你的收益有多大？而敢於重倉的前提就是你對公司的信心。

巴菲特這兩年投資能源也是非常值得稱道的，他既投資了新能源，比如在2008年就投了比亞迪。2008年的時候很多人還不知道新能源是什么，他就就布局了，賺了30倍，這兩年开始獲利了結，減了將近一半的持倉。但是並不代表他不看好新能源，他在會上也再次澄清，他認爲新能源是未來的發展方向，而比亞迪是一家偉大的公司，王傳福是一個天才企業家。但是他大筆的投資卻是傳統能源，配了西方石油等等。他表示對西方石油的持倉還是會加倉，但是不會收購，對現在的倉位已經很滿意。其實他認識的很清楚，就是新能源是大方向不會錯，並且是未來幾十年的方向，但是在未來相當長的時間內，可能是五年、十年的尺度，傳統能源還是佔主導的。我們還是離不开石油，離不开煤炭，離不开天然氣，所以巴菲特在石油股上的投資也是因爲石油股符合他的選股理念。可以看到這兩年油價漲得非常高，石油公司的利潤暴漲。所以他投資實際上不是說偏愛石油股，而是因爲石油股的業績，石油股符合他的選股邏輯。從這裏我們看到，巴菲特是一個與時俱進的人，但是卻固守他的選股標准，不會放低他的選股標准。

巴菲特一直在風險控制上非常嚴格，他崇尚持有大量的現金，比如現在伯克希爾哈撒韋账上的現金達到了1300億美元左右，相對於4000多億美元的總账戶來說，相當於30%的現金倉位。這么多現金在账上還是比較浪費的，要是A股的投資者肯定恨不得把最後一塊錢都滿倉买股票，但是巴菲特還是留了現金。他留現金的原因有兩個，一個是應對保險公司可能帶來的賠付，比如說佛羅裏達突然來一陣颶風，保險公司就要大量的賠錢，如果他账上的現金不夠，有可能就破產了，這是一個經營風險，所以他隨時准備應對這種風險，去年就在自然災害上賠了很多錢。第二就是持有現金等機會，這些現金當然也不會以現金的形式存在，而是买國債。因爲國債流動性好，沒什么違約風險，而現在美國基准利率都提到5%了，所以美國的國債都達到5.9%的收益，簡直是坐着收錢。這些國債在需要錢的時候隨時可以變現成現金，所以這些叫現金與現金等價物，大概有1300億美元。他拿着這些錢其實是在等機會，就像一個獵人一樣，一定要等老虎出來了才會放槍，看見兔子是不管的，叫“將軍趕路、不追小兔”。所以他留大筆現金就是爲了等老虎的出現，等着股災的出現，可以便宜的價格买到比較好的標的。他這一次也說了，現在沒有什么特別讓人心動的大型收購的標的，所以账上的現金可能還會選擇去买伯克希爾哈撒韋的股票，也就是回購自身的股票，這也是回饋股東的一種方式。

巴菲特一季度是賣的多买的少，股票倉位是降低的，可能也反映出他對於美聯儲暴力加息之後，美國經濟可能陷入衰退的擔憂。而他在投資上適當進行分散，增持了日本的五家商社，並且最近也親自到日本來考察這些企業。但是他說他主要目的是爲了介紹阿貝爾和這些公司的高管認識，因爲阿貝爾可能要和他們打交道20年、30年甚至40年，他要提前讓他的接班人去認識這些投資的公司。當然他投資這些公司是因爲這些公司財務上符合他的選股標准，並不代表他看好日本經濟或者日本整體股市。巴菲特是一個天然的樂觀派，他對於經濟長期的發展一直是樂觀的，因爲只有樂觀的人才敢於在股災的時候去买，這是一個大前提。但是他今年沒有加倉，並且一季度還減倉了，也說明他對於未來美國、歐洲這些股市的走勢還是比較謹慎的。

歐美現在面臨的是經濟增長放緩以及通貨膨脹高企，可以把它叫做滯漲狀態。根據美林時鐘，在滯漲的時候，股票往往有比較大的下跌，所以從去年高通脹到今年，歐美股市跌幅都很大。相對而言，我國現在處於經濟復蘇期，通貨膨脹也比較低。在經濟復蘇階段，根據美林時鐘，股票資產其實是最有吸引力的資產，只不過大家的信心恢復需要時間，所以大家還沒有看到A股市場出現比較好的上漲。但是今年結構性牛市的行情還是值得期待的，大家要逢低布局一些被錯殺的優質股票或者優質基金，耐心等待市場的回暖。

（觀點供參考，投資需謹慎）

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