5月15日，財長耶倫再次警告，除非國會提高或暫停聯邦債務限額，否則財政部最早可能會在6月1日前用完現金，導致債務違約；

5月16日，拜登與衆議長麥卡錫會晤後，雙方均表示，盡管分歧仍然很大，但看好可能在未來幾天內達成新的債務上限協議。

近幾年，美國的聯邦債務上限戲碼不斷上演，且劇情的緊張程度愈加激烈，幾次都是在現金耗盡的前一天，參衆兩院才同意新的債務上限協議。

而全球的市場參與者明明知道協議最終大概率會達成，但還是不得不聚精會神看兩院表演，生怕兩院哪次真鬧掰了，給金融市場帶來滅頂之災。

什么是債務上限？有何影響？爲什么逐漸淪爲兩黨博弈的工具？未來將如何演變？

美國債務的歷史緣由

首先，我們需要了解美國政府債務上限的由來，以及爲何頻頻逼近上限。

債務上限

美國憲法（Article I Section 8）對聯邦政府的財權有着嚴格的限制，政府的年度財政預算以及借款需經由國會審議和決定。

在一战以前，國會經常授權財政部就某一特定目的進行借款。例如修建巴拿馬運河等。國會會明確財政部可用的借款工具，並針對發債利率、期限、債券贖回等細節進行規定。

如果是战時的战爭借款，國會的規定會更爲松散，財政部的自主權會更大。

總體來說，財政部的每一筆借款，都必須逐筆經國會審議批准，但審議批准通常是流程性的，基本上只要白宮想發債借錢，國會都會照單全批。

債務上限始創於1917年。

爲了簡化流程，給財政部融資提供更大的靈活性，國會頒布了《第二次自由債券法案》（Second Liberty Bond Act of 1917）。該法案規定，國會不再逐筆對每筆債務審批，而是採用債務上限的形式，對各類債券的發行總量進行控制。

換句話說，國會給聯邦政府設定一個舉債總額，只有在債務總額內，不再具體過問每一筆支出的去向。

實際上，債務上限既控制了債務總量，又簡化了發債流程，還間接促使政府發債時對債務用途進行審慎規劃，發揮了一定的財政審計職能，算是一舉三得。

因爲聯邦政府的年度財政預算支出，在前一年已經由國會審定通過，是確定的。所以，債務上限並不影響預算支出或赤字水平，提高債務上限僅僅是允許聯邦政府有途徑籌集足夠的資金，來滿足過往財年已經產生的法定支出。

債務組成

當財政支出大於收入，即產生債務。債務是一種資金募集方式。聯邦政府債務可以分爲政府間債務和公衆持有債務兩部分。

政府間債務是指聯邦政府向其他聯邦或公共機構所借的債務，如社會保險信托基金等。聯邦政府向這些機構發行債券，將機構多余的資金籌集到財政部手中，並對借入款付息。

近幾年來看，政府間債務規模約佔總債務的28%。其中，社保基金等信托基金約佔50%，退休金佔36%左右。因此，如果美國發生債務違約，會直接影響其國內民衆的社會保險金和退休金發放。

公衆持有債務包括外國政府和機構投資者債務（即外債）、美聯儲債務、以及共同基金、私營養老金和儲蓄類國債。

公衆持有債務佔總債務的大頭，約72%。其中，外債將近42%，最大的債權國是中國和日本。此外，美聯儲也持有23%的美國國債。美聯儲購債，有利於壓低利率，可以減輕聯邦政府的債務付息壓力。

債務飆升

與很多人的印象不同，美國債務並非是一直上升的。

在20世紀70年代以前，除了二战期間因战爭籌款而債務上升之外，大部分時間債務都處於一個較低水平。

80年代裏根就任總統後，美國的債務規模出現明顯上升；90年代到克林頓時，短期又有回落。真正的只升不降，出現在小布什時期以後。

在裏根之前，聯邦政府奉行平衡預算策略（即收支大致相等，嚴格控制赤字率）。

但是，70年代裏根上台時，面臨中東战爭導致的石油危機，國際原油價格從1973年初的每桶不到3美元，漲到年底的12美元左右。

美國經濟先通脹後滯漲。裏根在時任美聯儲主席沃爾克的支持下，採取了供給學派的理論：

第一，用高利率爲主的貨幣緊縮政策遏制高通脹；

第二，減稅以刺激消費；

第三，削減支出，以保持財政平衡；

第四，小政府主義。

裏根政府的刺激政策總體上是成功的，巨大的減稅和美聯儲在遏制通脹中的雷霆手段，有效提振了居民消費，使得美國經濟安全度過了滯脹。

但是，削減支出以保持財政平衡的目標卻徹底失敗。社會福利开支僅削減了一小部分，隨後即遭遇了國會的阻力，社會公共服務項目下放州政府（可以減輕聯邦政府的支出負擔）的努力也失敗了。此前的越战、美蘇競爭，又雙雙加劇了國防支出。

裏根任期的成績單是任期內錄得了年均3.2%的經濟增速，但留下巨額債務。繼任者克林頓在任期內延續了裏根時期的經濟正增長，並通過增稅減支，進而實現了財政盈余。

但到小布什時期，連續120個月正增長的美國經濟，內生動力逐漸消退，美國經濟又开始面臨高失業和低增長。爲了刺激經濟，小布什在格林斯潘的支持下，仿效裏根，再次實施減稅（稅改後，美國的個人所得稅稅率降至二战後最低）。

除了減稅，克林頓時期被削減掉的社會福利，也重新被逐步納入預算支出。“911”後，小布什开始接連反恐，打響阿富汗战爭、海灣战爭、伊拉克战爭，國防支出連年創新高。

不管出於何種原因，小布什任期內，美國的社會福利支出和國防支出連年上升，財政收入佔比卻連年下降，一升一降間，克林頓攢下的家底飛速耗盡，債務重新高增。

到了奧巴馬政府，爲了應對前任金融自由化引發的金融危機，奧巴馬在2009年初籤署一攬子刺激計劃，涉及醫改、基建、教育、稅改等多個領域。經濟刺激盡管扭轉了美國的經濟衰退，但也使得本已規模巨大的財政赤字和聯邦債務變得更加不可控。這也直接導致了奧巴馬任期內出現兩次債務危機——2011年債務危機導致美國主權信用評級首次被下調、道瓊斯工業指數暴跌；2013年再次觸發債務上限，導致聯邦政府非核心部門關門半個月。

到了我們熟悉的特朗普任期，特朗普繼續推行財政刺激，財政赤字和債務規模當然繼續延續上升勢頭。

但事實上，特朗普上任初期，美國經濟已經开始進入擴張周期，是否應該繼續推出刺激計劃，實在是值得商榷，美國國內也有分歧。比如，當時國會兩院均由共和黨控制，但特朗普的基建計劃卻並沒有得到積極響應，其美墨邊境牆計劃更是幾乎招致普遍反對，也因此導致政府關門長達35天，刷新政府關門的最長記錄。

新冠疫情暴發後，美國开始實施債務上限暫停，大規模舉債增加財政支出。2021年7月31日，債務上限暫停到期後，美國法定債務上限已由新冠暴發前的約22萬億美元升至28.4萬億美元。

二战以後，美國債務上限已經調整過100多次，至少有8次引發債務危機。

1917年，美國的債務上限爲115億美元。到目前，美國債務上限已經提高至31.4萬億美元，較1917年增長超過2700倍。

債務上限的應對方案

臨時性措施

如果聯邦政府觸及債務上限，財政部即進入債券停止發行期。

此時，國會授權財政部臨時採取“非常規措施”來維持聯邦政府短期內（通常是幾個月）的正常運轉，並進行兩院磋商，以決定是否提高債務上限。在參衆兩院達成一致後，經國會審議通過的議案遞交總統，總統籤字後，新的債務上限則正式生效。

如果總統否決，國會就需要重審，或以三分之二多數推翻否決，或修改法案達成一致。而如果兩黨最終不能就債務上限問題達成一致，則美國聯邦政府將面臨債務違約風險。

非常規措施包括停售地方政府和州的系列債、減少對郵政退休人員健康福利基金和文職員工退休及殘疾基金的投資；暫停“外匯穩定基金”的再投資；暫停政府證券投資基金的再投資等。

上述四項非常規措施中，暫停發行州和地方政府系列國債無法增加聯邦政府額外的舉債空間，但可以減少現有的資金消耗；其他三項措施本質上是政府內部的債務轉換和騰挪，可獲得新的舉債空間，但空間有限。

還有一項臨時性措施“鑄幣以增加TGA账戶余額”：根據法律，財政部具有5000億硬幣的鑄幣權，所以，財政部可以通過鑄造硬幣存入美聯儲TGA账戶，獲得5000億現金余額。但這種方法實在是過於極端，且會影響市場情緒和通脹預期，基本不可能被使用。

如果上述臨時性措施可以取得的資金全部耗盡，財政部無法再履行所有支付義務，出現國債的違約，即被稱爲“X-date”。

中長期措施

除了臨時性措施，中長期措施包括以下三種。

第一，提高債務上限。即國會兩院磋商新的債務上限額度，達成一致後交總統籤署成法案——這也是最常規的解決方式。

第二，暫停債務上限。這實際上是兩院在規定期限內無法達成一致而採取的一種折中方案，即不規定發債限額，而是設定一個到期日，在到期日前財政部可以根據債務償還需要新增發債，事後債務上限重新設置爲“原有債務上限+暫停期間新增發債額度”。這種方式在2013年之後較爲常見，例如特朗普政府時期，2019年8月2日美國政府債務上限被暫停兩年，至2021年7月31日到期。

第三，改革債務上限制度。債務上限制度的初衷是簡化發債流程並同時限制政府的過度支出。

但實際上存在三方面的問題：1、限制過度支出的作用有限；2、當兩院由共和黨和民主黨分別控制時，由於理念和利益不同，債務上限容易成爲兩黨博弈的角鬥場；3、與法理不太相符。

國會同時具有財政預算審議權和借債審議權，但債務支出的用途通常是年度財政的預算內支出，這實際上意味着國會對同一筆支出進行二次授權。

不過，改革債務上限制度的可能性極低，歷任總統都沒有明確提出過尋求改變法案。

而且，美國憲法第十四條修正案（Fourteenth Amendment, Section4）提出“對於法律批准的合衆國公共債務的有效性……不應受到質疑”。法學界對此的一種解釋是，憲法賦予了總統支付所有債務的權力。但這種司法解釋也從未被實踐過。這也可以一定程度上反映出，美國總統尋求債務體制變革的動力和能力都有限。

債務上限與黨爭交織

近年來，債務上限幾乎每年都會爆發一次，並且每次債務上限危機的解決大都經歷了漫長的過程，主要是因爲共和黨和民主黨對待聯邦債務的態度有本質的區別。

共和黨信奉保守主義，更傾向於縮減政府开支、減少財政赤字，在政策上傾向於反對徵稅，提倡削減支出；

民主黨信奉自由主義，認爲刺激政策能提高總需求，傾向於增加政府开支、擴大財政赤字，在政策上主張增稅，反對削減支出。

鑑於兩黨經濟理念的巨大差異，每次債務上限最終解決的背後都伴隨着復雜的博弈和利益交換。雙方均會在對方執政期間想方設法阻礙債務上限的提高，同時給對方扣上“過度支出”的帽子，以期在下期選舉中贏得優勢。

不難看出，由於財政支出理念的差異，當民主黨爲執政黨且國會分裂時，兩黨達成協議的難度更大。

本輪債務危機，面臨的恰恰是民主黨執政，且國會參衆兩院分別由民主黨和共和黨控制。並且，2023年初選舉時，雖然共和黨贏得了衆議院的多數席位，但在衆議長人選上有較大分歧。

麥卡錫爲了當選衆議長，曾經承諾，在提高債務上限的立法中加入大幅縮減开支的條款，並同時表示，衆議院中的任何一人可以在任何時候發起罷免他的強制投票。

這就意味着麥卡錫，不得不堅持大幅削減开支，以遵守承諾，讓步空間很小，否則將面臨不信任動議，被共和黨罷免衆議長職位。

現在的美國債務上限的焦點並不在於“是否提高債務上限”，而在於是“無條件提高債務上限”，還是“有條件提高債務上限”。

共和黨主張提高債務上限的同時，大幅削減未來10年的开支。4月19日，麥卡錫已經發布了他的債務上限立法草案《限制、儲蓄、增長法案》，要求聯邦政府大規模削減政府开支、廢除《通脹削減法案》的部分內容（尤其新能源補貼）、 廢除學生貸款豁免、撤銷未使用的Covid-19救助金等，並在26日獲得衆議院投票通過（如果要生效，還需要參議院超過2/3多數表決通過）。

但民主黨希望達成一個“幹淨的”債務上限協議，不附帶任何开支削減要求。因此，該法案幾乎不可能在參議院通過。白宮也明確表態拜登不會籤字。

隨後，衆議院的民主黨啓動了提高債務上限的“放行請愿”程序，這個程序可以讓繞過麥卡錫，直接將提高債務上限的草案提交全院表決。但是請愿生效要獲得218名衆議員支持，但目前衆議院由213名民主黨和222名共和黨組成，想要獲得額外5名共和黨的支持難度極大。

債務上限的深層次問題

債務上限的深層問題在於稅收、支出、債務的三角困局。

從裏根到特朗普，除克林頓任期外，美國的經濟擴張必然伴隨着財政赤字和債務規模的擴張。經過幾十年的發展，債務存量和增速居高不下，利息償還負擔越來越重，遑論本金。

如果想削減赤字或壓降債務規模，則必然要在增稅或減支中二選一。無論哪一項，對總統來說，都是艱巨且痛苦的。

美國實行分稅制，聯邦、州、地方政府三級稅收各自徵管，主要課稅稅種不同。個人所得稅和社會保險稅是聯邦政府的主要收入來源，分別佔比50%和36%左右。

企業所得稅（7%）、消費稅、遺產及贈與稅、關稅等也是目前聯邦政府的主要課稅稅種。州以及地方政府的主要收入則是各州各自徵收的財產稅、所得稅、消費稅等以及來自於聯邦政府的轉移支付。但由於連年減稅，最大的收入來源——個人所得稅的稅收增速，連年下降。

而且，近幾十年，歷任總統的競選口號幾乎都包括“減稅”和“增支”。

如果盲目削減聯邦在社會福利方面的支出，必將招致在野黨以及選民的反對，增稅也必然會招致選民不滿，同時也會對總統自身在白宮的政治生涯造成負面影響。

接替裏根的老布什未能贏得第二任期，很重要的原因就在於，他選擇了提高稅收和削減支出來應對裏根留下的赤字和債務問題，未能出台經濟激勵政策以應對衰退，招致選民不滿。

而財政支出實際上也沒有太大的壓縮空間，諸如“美墨邊境牆”等支出，雖然可以削減，但實際上佔比極小，杯水車薪。

聯邦政府的法定支出主要包括社會保障、醫療保險、收入保障、退休金和傷殘金等社會福利項目支出，約佔全部經常性支出的65%左右。

未來隨着人口年齡結構的變化（根據美國國會預算辦公室的推算，到2048年，65歲以上的人口佔比將到達22%），社會福利支出壓力將顯著加大。屆時，債務佔GDP的比重或將超過150%。

債務上限可能的影響

債務上限的談判可能會有三種情形。

情形一：達成新的債務上限。無論是“幹淨”上限還是雙方各退一步達成有條件的上限，都意味着危機解除。越早達成上限，對金融和經濟的影響越小。

情形二：達成暫停債務上限。這樣可以短期避免違約，給市場以喘息之機，也給兩黨更多的磋商時間。但缺點在於，危機只是延後而未被解除，市場未來還將再次經受一輪危機擾動。

情形三：未達成協議導致違約、情愿程序通過、總統動用憲法修正案直接授權財政部支付債務。

情形三實際上包括三種小情形，但每一種都很極端，幾乎不可能發生。

具體影響或許包括以下幾種：

第一，資本市場波動，主要是市場出於違約風險的擔憂，導致短債收益率上升、美元貶值和股市下跌。美債收益率升高意味着聯邦政府所需支付的債務利息規模也會進一步升高。

第二，影響美聯儲的政策選擇。美聯儲的加息節奏可能放緩，降息預期可能會進一步提升。

第三，財政政策空間收窄。政府將缺乏足夠的財政流動性來應對突發的經濟金融危機。

第四，經濟衰退。利率飆升將波及整個經濟，影響消費和投資。企業信心受挫，進而大規模裁員，導致失業率快速上升，消費也將受到嚴重打擊。

第五，在協議達成前以及協議達成後，財政部操作TGA账戶，可能會對市場流動性產生一定的擾動，但由於TGA的總額有限，對市場的流動性影響也將有限。

第六，長期來看，削弱美元信用。

第七，考慮到美國經濟的衰退預期、銀行業危機尚未完全過去，債務上限談判對經濟還存在可能的不確定影響。

總結

盡管財長耶倫警告，財政部可能在6月1日耗盡所有現金而導致國債違約。但實際上，即使債務上限協議未能在X-date之前達成，根據2011年和2013年“聯邦公开市場委員會記錄”披露的爲應對債務上限危機而制定的計劃，美債在短期內也將如數還本付息。

退一步講，哪怕總統動用強制還款權，也不會任由美債違約。

耶倫作爲飽經考驗的金融老將，高喊“沒錢了”，其實也是她作爲財長的工作之一。

債務上限協議從一個法定的舉債約束政策演變爲兩黨博弈的战場，且近幾年頻繁上演，市場上的看客們其實或多或少都有點疲憊，但架不住兩黨的爭鬥對金融市場產生擾動，直接關系到各位的錢袋子。

所謂神仙打架，小鬼遭殃也不過如此。所以，甭管你愿不愿意，都得繃緊神經陪着他們玩。

但值得注意的是，法律規定的“債務上限”可以突破，但“豆芽不能長到天上”，美債的真正上限何時到來呢？

債務上限博弈，甚至已經演變爲“膽小鬼遊戲”——新的協議幾乎總是在X-date的最後一刻才達成，這體現的深層次問題一方面是美國內部不同利益集團和階層的分歧加劇，另一方面實際上也是選民對民選官員的綁架。

未來美國將如何跳出這一窠臼？

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