牛短熊長，biotech的大周期與小周期

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豐碩創投

1年前

牛短熊長，biotech的大周期與小周期

每年IPO的數量直接影響着一級市場的景氣度。而歷年來IPO數量的周期性，也直接影響着一級基金的退出時長。希望給各位企業和機構帶來點見解，把握好融資窗口。

1980年至2023年5月，美股共有1035家biotech實現了IPO，40多年來，呈現了較爲典型的周期性，大體是10年一個小周期，20年一個大周期。

1980-1989第一個10年來，爲一個小周期，平均每年IPO數量爲8.5家公司，IPO數量最高年/最低年爲12.5倍（25/2）。

1990-1999第二個10年來，爲一個小周期，平均每年IPO數量爲23.2家公司，IPO數量最高年/最低年爲11.7倍（47/4）。同時，1980-1999這第一個二十年來，爲一個大周期。

2000-2009第三個10年來，爲一個小周期，平均每年IPO數量爲16.8家公司，IPO數量最高年/最低年爲56倍（56/1），若取第二低的數值，則爲18.7倍（56/3）。

2010-2019第四個10年來，爲一個小周期，平均每年IPO數量爲35.0家公司，IPO數量最高年/最低年爲9.25倍（74/8）。同時，2000-2019這第二個二十年來，爲一個大周期。

可以看出，每個10年的小周期，IPO數量最高值/最低值一般在10倍左右，只有2000年互聯網泡沫疊加2008年全球金融危機這個10年較爲特殊。

按此推算，接下來這幾年，可能進入到第三個大周期，而且是大周期中的底部階段，平均每年IPO數據介於16.8和35.0之間，哪一年IPO數量衝破35家，當年可被當做牛市的一年。

圖1 美股歷年來IPO數量（來源：資料1及豐碩創投補充整理）

到底哪一年爲牛市，哪一年爲熊市，這幾十年來，無論是IPO數量和募資情況（美元購买力）都發生了巨大變化，因而難以用一條线去區分它們。這裏就簡單的以10年爲一個周期，高於該周期的平均IPO數量則爲牛市年，低於則爲熊市年。

下圖可以看出，綠色爲熊市年，紅色爲牛市年，1980-2023年這44年來，熊市年佔大多數，爲25年，牛市年爲19年。

歷史上，出現過1次持續5年的熊市，40年一遇，爲2008-2012年（誕生了BioNTech），這段時期biotech怎么熬過來的，具體請看《浮躁救不了中國biotech》。出現過3次持續3年的熊市，爲1988-1990年（誕生了福泰制藥）、1997-1999年（誕生了Genmab）和2001-2003年（誕生了Alnylam），出現在兩個大周期之間的交替階段及下一個大周期的上半場。

大熊市同樣能誕生偉大的企業。

歷史上，出現過1次持續4年的牛市，40年一遇，爲2018-2021年（Forty Seven IPO），出現過2次持續3年的牛市，爲1991-1993年（吉利德IPO）和2013-2015年（Kite Pharma IPO），均出現在20年爲一個大周期的下半場。

巧合的是，興起於牛市的吉利德，往往會在牛市時，對那些同樣於牛市時IPO的biotech出手收購，上面提到的這兩家都是那年IPO的公司中，被收購的金額爲最大的。

圖2 美股IPO歷年來牛熊市分布（綠色爲熊市年，紅色爲牛市年，豐碩創投整理）

熊市經常成雙成對，牛市偶爾形單影只。

牛市最長不超四年，熊市最多持續五年。

兩個大周期的更替，3年熊市或將重現。

看完biotech IPO的周期性，那么一級基金的退出時長該如何抉擇？最豪橫的，當然是不懼牛熊型的超長期基金，也就是至少8年以上才退出的基金。歷史上最壞的情況，就是2006年牛市進場，沉澱8年，待到下一輪牛市2013年再退出。

這種情況的基金，現實中多見么？2017年PitchBook的一篇報告稱全行業的VC中位退出時間爲8.2年（資料2），足以穿越牛熊。

下面一張圖列舉了美國全行業VC從2000年到2021年的中位退出時長，主要集中在6年和7年，近十年來從未低於4年以下。

圖3 美國VC首次投資到IPO退出的中位時間（來源：Statista）

那么中國的全行業一級基金呢？

據基金協會出的報告，2020年私募基金統計分析簡報，私募股權投資基金平均投資期限36.65個月，已退出案例中，投資周期爲兩年（含）至四年的案例數量和實際退出金額均最多，佔比分別爲36.7%和42.7%。創業投資基金平均投資期限41.69個月，持有時間爲兩年（含）至四年的案例數量最多，佔所有退出案例的比例爲33.4%，持有時間爲四年（含）至七年的實際退出金額最多，佔比34.4%。

2021年私募基金統計分析簡報，私募股權及創業投資基金平均持有期限3.37年。私募股權投資基金平均投資期限39.21個月，投資周期爲兩年（含）至四年的項目數量和實際退出金額均最多，佔比分別爲33.5%和36.5%。創業投資基金平均投資期限41.28個月，持有時間爲兩年（含）至四年的項目數量最多，佔所有退出案例的比例爲32.5%，持有時間爲四年（含）至七年的實際退出金額最多，佔比36.4%。