开年港股市場持續回調，近期高層表述提振了市場信心，後續港股市場能否觸底反彈？中概股和港股科技股的投資價值如何看？中國市場的長期配置價值如何理解？對此，嘉實基金基金經理劉珈吟跟大家分享精彩觀點。

劉珈吟表示，由於香港這個離岸市場的資金开放，資金的風險偏好轉移以及流動性收緊是港股波動的最主要原因。近期監管對中概股的表述提振了市場信心，但是我們也要知道，硬幣的另外一面是風險偏好的轉移還需要時間。

長期來看，其認爲排除掉恐慌情緒，一些景氣度高的未來經濟發展方向的行業龍頭，質地優秀，現在估值已經在比較低的位置，值得用短期的不確定去換取中長期的更大、更確定的回報空間。

嘉賓介紹：劉珈吟，碩士研究生，13年證券從業經歷，6年投研經歷，2009年加入嘉實基金管理有限公司指數投資部，現任中概互聯網ETF基金經理

以下爲文字精華：

港股關注資金流動性和風險偏好

提問：港股3月初的時候，爲什么會發生劇烈的單方向調整？

劉珈吟：站在這個時點上看，從疫情开始，全球化的逆勢發展，交織構成了我們現在所處大環境下的3條主线：通脹、疫情、战爭。而其他的都是基於此上發展的各個小支线，不管是全球的經濟增長、貨幣政策、供應鏈的供給情況、行業的監管等等。

所以我們必須認識到一點，現在的市場非常復雜，且相互交織，有時候是牽一發動全身。一個月前可能沒人能夠預料到俄烏局勢會演變成激烈的战爭，甚至將全球的主要經濟體都牽扯入局。從地緣政治到金融制裁，影響的深遠現在看可能還是一葉障目，要到未來某個時點可能才能徹底明白我們現在正在經歷什么。

對於香港市場，都會指向一個指標，就是流動性或者說是風險偏好。由於香港這個離岸市場的資金开放，資金的風險偏好轉移以及流動性收緊是港股波動的最主要原因。

過去的1-2年時間，市場走入了一個極度悲觀的情緒中，這個時候市場對信息的反應往往呈現非對稱性，也就是對負面消息的反應程度強於對正面消息的反應程度，而且會放大尾部風險發生的概率。

3月初的情況看，海外基金賣出香港科技股有一個下跌的壓力，但是市場更多的擔心實際是來源於對經濟基本面本身和監管黑天鵝的擔憂，最終引發了情緒的崩潰。

情緒的崩潰一方面來源於俄烏战爭推升了大宗商品價格，疊加香港本地和大陸3月這一輪疫情使得上市公司業績的不確定性提升。另一方面是國內2月社融數據低於市場預期，1-2月的經濟數據讓很多投資者很困惑，並且大家期盼的國內降息也落空了，也動搖了部分投資者的信心。

第三是監管方面，如有一批中概股被納入退市清單等等。退市清單事件是此前港股科技股以及中概股暴跌的導火索，海外投資者對中國科技股產生了很深的擔憂，港股和中概股又往往是聯動的，這就導致了港股和中概股同步下跌。

提問：港股目前處於低位，資金爲什么還在持續撤退？

劉珈吟：香港市場是個很特殊的離岸市場，上市公司主要都是中國企業，營收也主要來源於中國內地。但是根據港交所2019年的數據，按成交額劃分，50%多的投資者是海外投資者，30%是香港本地投資者，剩下不到20%是內地投資者。

同時，香港又是一個離岸自由市場，資金可以任意流動，資本市場隨時可能被抽水或者灌水。這就使得近一年香港面臨了海外、香港和內地投資者“混合三打”的一個非常困難的局面，全球流動性、地緣政治和國內經濟情況等等大量因素都會影響香港市場。

美元的相對流動性對香港的偏成長板塊的影響尤其顯著，恆生科技指數和美元指數在歷史上的相關性非常高，近5年兩者的相關性達到了-70%以上。如果美元資產相對收益率更高，那么資金自然就會流向美元資產，離开香港，對香港股票市場帶來下行壓力。

樂觀看待美聯儲加息預期

提問：您對於美元指數的未來和加息怎么看？

劉珈吟：如果就這樣能夠直接判斷的話，那投資反而變成一個簡單的事情了。過去的無數次經驗都告訴我們，市場永遠是對的，我們往往都是受到教育的。

今年以來，關於美聯儲加息的話題一直都是全球的一個焦點。我們對美元指數未來的方向以及美國加息這個事情上還是比較樂觀。首先，短期推升美國通脹的一個核心力量，就是石油，現在已經基本停止了快速上漲的趨勢：布倫特原油價格從130、140的高點現在回落到現在100、110美元左右。

但是石油需求的因爲疫情、战爭以及各國推進清潔能源的政策影響，不確定性還是存在，油價短期內衝高還是受俄烏战爭的推動爲主。現在看劇烈的油價上升大概率會告一段落，歐美CPI繼續快速衝高的動能有望明顯減弱。

從美國經濟的角度看，如果加息達到8次甚至更多，意味着美聯儲加息累計要超過200bp。雖然美國CPI目前看很高，但是畢竟經濟剛從疫情中逐步回復，同時俄烏战爭也是一個新變量，經濟的承受能力也不會太強，因此在加息方面不需要過於悲觀。市場現在其實已經預期了，只不過不好確認的是節奏和幅度問題，所以波動還是會有的。

另一個方面歐元區現在CPI也高，結合歐美CPI的情況和美國經濟基本面的情況，美元指數上行空間實際上還是有限的，現在98、99的高點可能已經處於高位。過去幾輪美元周期，100附近基本上就是一個頂部區間，所以向上的空間還是有限。

提問：近期國務院金融委對中概股的表述提振了投資者信心，您如何解讀？

劉珈吟：高層選擇在這個時間點發聲，且內容都直擊痛點，我們說這是精准按摩。爲什么在這個時間節骨點選擇發聲？最直接的原因就是資本市場的負反饋波動。

中概股、港股與A股自年初以來持續下行調整，往往市場的過快下跌更加容易引發包括資金贖回、槓杆崩塌，還有外資撤出等等負反饋的下跌，從而進一步導致流動性陷阱。所以如何能夠快速有效得去提升市場的信心呢？需要絕對的高層的非常積極的發聲。

另外，近期有些部分行業的監管傳聞、在俄烏战爭下引起的對於國際關系的擔憂，以及上周降息預期落空後市場對穩增長政策信心的疑慮這些等等也加劇市場的恐慌情緒。

第三，今年的各種工作會議高層基調都可以看到，維穩訴求是很強烈的，需要確保經濟和資本市場平穩運行，所以會議內容直接指向了當前市場恐慌情緒的核心。

會議明確了幾個信號，一是關於中概股，目前中美雙方監管機構保持了良好溝通，已取得積極進展，正在致力於形成具體合作方案。中國政府繼續支持各類企業到境外上市。

二是關於平台經濟治理，有關部門要按照市場化、法治化、國際化的方針完善既定方案，堅持穩中求進，通過規範、透明、可預期的監管。這就是直接給市場對於這個行業喫了一個定心丸，非常誠懇。

三是關於香港金融市場穩定問題，內地與香港兩地監管機構要加強溝通協作。四是積極出台對市場有利的政策，慎重出台收縮性政策，保持政策預期的穩定和一致性。

會議是不是就是出現了政策底？首先，信號是明確的，這點毋庸置疑，政策信號在會議後變得更加清晰，市場關注的問題在未來肯定會有一個更加充分和有效的解決方案。會議之後，一行兩會、財政部、外匯局等各大部份都紛紛發聲要落實金融委的會議指導精神。

這些都是給予市場很大的一些積極正面的信號和信心。但是我們也要知道，硬幣的另外一面是風險偏好的轉移還需要時間。

實際地緣政治風險大幅下降之前，外資對中國資產配置仍將較爲謹慎，這一點從這些天北上資金在市場反彈的同時並沒有保持一個持續的淨流入態勢可部分展現。

另一方面，在市場大幅調整後，較脆弱的資金結構削弱了估值的一致性，使得市場的波動率中樞上行。而估值一致性的重構是需要時間的，這也意味着，在無其他外力幹涉的情況下，我們不能輕易判斷底部區間，大家需要更加理性的去進行投資交易。

市場上大部分人都在比喻，我們如果去復盤18年的情況，可以看到當年在會後的幾天市場是有一個反彈，但是隨着政策信號對市場初步衝擊後，市場重回下降趨勢，直到2019年开年才確認了底部。

當然，歷史不會簡單重復，但是從市場趨勢來看，由於實際的政策落地仍需要時間，市場在政策信號出台後往往會經歷反復的尋底過程，我們也還是要繼續警惕風險。

中國市場具備配置吸引力

提問：港股是否會從去年的結構性機會轉爲系統性機會？有沒有看好的方向？

劉珈吟：目前從國外到國內，其實都是非常復雜且相互交織的。全面的系統性機會比較難以實現的，除非我們再經歷主要經濟體的大規模放水。部分行業可能會隨着周期和實際產業情況呈現一定的結構性性機會。

在這樣一種快速急跌、情緒階段性降至冰點的環境當中，市場其實就像一個緊繃的彈簧，恐慌性殺跌說實話沒有太大的操作意義，後面隨時有可能出現新的超預期事件或者情緒的回暖帶來短期強勢反彈，比如剛出台的金融委會議，這種情況，超預期立刻就帶來了市場反轉。

從長期的視角看，排除掉恐慌情緒，一些景氣度高的未來經濟發展方向的行業龍頭，質地優秀，現在估值已經在比較低的位置上了，還是值得用短期的不確定去換取中長期的更大、更確定的回報空間。

市場不會只朝着一個方向前進，波動是非常正常的一件事情，投資者一定要做好資產配置，做好倉位控制，雞蛋不要放在同一個籃子裏面，任何時候不要滿倉在同一類資產上面。

投資者一定要充分了解投資品種的風險收益特徵，比如香港市場這種股票沒有漲跌幅，每天漲跌20%-30%也是有可能，甚至極端情況能到50%-60%。

至於對未來的看法，我們對於市場的長期還是保持非常樂觀的態度的。長期來看，中國市場的配置吸引力還是很大的，投資者可以多去關注中國經濟發展未來的新動能新經濟相關的領域。

比如業績有高度增長的潛力；產業是朝陽行業，代表着未來發展方向；符合國家政策，有政策支持和一些事件驅動，目前相對估值和價格較低；國內外主流機構認可等等都是值得緊密跟蹤的方向。

僅供投資者參考，不構成投資建議

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標題：反復尋底，港股還需要多少時間？

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