作爲港股傳統煙草行業的獨苗，中煙香港（06055）業績和估值迎來雙擊，自6月初發布上半年業績盈喜以來，公司市值整體提升了三成。

煙草行業是特殊的行業，因爲涉及國民健康，上中下遊基本都由國家統一管理，尤其是零售端，基本是中國煙草局壟斷，旗下的中煙香港擁有相關煙草國際業務獨家經營權，壟斷進出口業務。疫情三年，該公司業績逐步復蘇，2022年收入以恢復疫前92.8%，2023年上半年收入和利潤雙增，利潤率或將創下歷史新高。

不過，資本市場復蘇仍需信心加持，三年來中煙香港市值跌了四成，今年前五個月表現仍爲疲軟，業績盈喜公告後，才得到啓動，可見大部分投資者後知後覺，資本市場表現較業績略顯滯後。市值圍繞着業績做螺旋運動，隨着業績釋放，該公司具行業的唯一性，及標的的稀缺性，右側布局或已到來。

行業壟斷地位，業績穩健復蘇

了解到，煙草制品包括傳統煙草產品及新型煙草產品，傳統煙草產品主要包括卷煙、雪茄及無煙煙草，產業鏈包括煙草種植、煙標、制造、批發以及零售基本由國家統一管理；而新型煙草包括霧化電子煙及HNB電子煙，近幾年才興起，民企參與度高，但銷售方面仍受到限制，市場規模較小。

從行業競爭看，傳統煙草呈現比較明顯的寡頭壟斷格局，中國煙草憑借國內消費人口優勢，市場份額穩居全球第一名，其次爲菲莫國際、英美煙草、日本煙草公司及帝國煙草。相比於海外市場，國內處於壟斷地位，中國煙民近五年來在3億人以上，且一直都穩定增長，卷煙銷量在全球市場份額常年超過四成。

中國市場是海外煙草類公司競爭角逐的核心战場，但由於管控清單，外國煙草很難擠進來，而中煙香港是中國煙草國際業務的唯一載體，主要承載着煙葉產品進口和出口的往來業務，2022年，該公司煙葉類進口和出口收入佔比分別爲65.2%及25.5%，合計超過90%。煙葉是卷煙的核心原料，國內外市場都存在巨大需求。

以過去三年爲周期看，中煙香港收入復合增速54.55%，其中煙葉類進口和出口業務復合增速分別爲100%及4.8%，收入分別恢復至2019年的117%及98.5%。業務變化主要爲市場影響，國內市場受疫情影響較大，2020年曾大幅下降77.3%，但之後迅速復蘇，2022年恢復至2019年86.1%，海外市場表現平緩，沒有大起大落，這也導致了煙葉進出口業績表現差異。值得注意的是，卷煙出口業務自2020年大幅下滑後，一直都比較萎靡，不過根據預告，2023年大概率實現較高的增長。

巴西業務於2021年才並表產生了收入貢獻，收入貢獻不高，但利潤貢獻較高。從業務分部的毛利率看，煙葉類產品進口業務毛利率呈現上升趨勢，且遠高於出口業務，2022年爲12%，毛利貢獻77%，巴西業務毛利率高達22.5%，毛利貢獻14.5%，合計貢獻91.5%。由於煙葉類進口爲利潤核心貢獻，整體利潤率同向波動。

不過和其他行業不同，中煙香港具有壟斷地位，在進口煙葉上擁有絕對議價權，因此盈利能力保障度非常高，同時該公司通過收並購的方式开拓海外市場，中煙巴西旗下非全資附屬公司CBT業績表現突出，或成爲海外开拓的成功案例，並復制模式至其他地區市場。海外市場管制較寬松，商業靈活度高，市場空間更大。

中煙香港利潤率很低，2022年股東淨利潤爲4.5%，2023年上半年預計將提升至6%，不過股東回報率（ROE）卻非常高，2022年爲16.76%，2023年年化超38%。該公司主要爲銷售類行業，資產較輕，且核心資產基本爲流動資產，現金流較爲充裕，公司每年都派息，2022年派息率爲36.9%，派息慷慨。

負債結構需優化，業績估值迎雙擊

值得注意的是，中煙香港現金造血能力偏差，主要爲經營現金流常年爲負數，而影響最大的爲存貨變量，公司或調節商品庫存而影響現金流，整體流出額不大，通過投資現金流彌補，這也導致該公司账上現金常年在16-18億港元之間。2022年，其現金/總資產比例下降至28%，但存貨上升，存貨和現金在總資產的比例上升至67.4%。

當然，存貨變化主要取決於公司战略決策，2022年庫存量巨增，大概率爲行業復蘇做充分准備，迎接潛在釋放的需求。中煙香港的負債結構有不合理的一面，整體負債率處於合理區間，但有息債基本爲短債，佔比總資產也呈上升趨勢，2022年達32.9%，短債超過現金額，若長短債得不到有效管理，有可能會影響業務的开拓及運營。

 

中煙香港消化短債需要長短債置換，目前整體有息債可提升空間有限，公司账上穩定躺着10多億的現金，海外擴張資金還是比較充裕的。而海外市場將是該公司重心布局的市場，巴西的收購是成功的，成長加速，同時在利潤率方面起到了第二驅動作用，未來或將收購海外煙草品牌及渠道以提升競爭力。

實際上，該公司很早就开始重視海外开拓之路，2014年中央提出一帶一路建設，及加快推進絲綢之路經濟帶和21世紀海上絲綢之路建設，中煙“走出去”战略升級，2015年還專門成立煙草行業“走出去”發展战略領導小組和境外並購專項工作小組，2021年收購巴西煙葉公司，保障海外產業鏈的供應來源。

從監管政策看，中國市場較爲嚴格，但國家統一管理下，賦予了中煙香港的獨家壟斷權，前景毋庸置疑，而海外市場監管存在差異，政策上存在限制，但經營權放开較大，企業競爭較爲充分。近幾年新型煙草（電子煙）興起，歐美處於寬容態度，可开拓的市場空間大，公司新型煙草有望加大出口規模。

中煙香港於2019年登陸港股市場，自上市取得募資淨額9.04億港元，疫情三年一直保持謹慎的使用策略，至今仍有超過50%資金未動用。該公司在財報中也談到，將在合適時機進行推廣活動、开拓新市場、與其他國際煙草公司合作，及开展潛在投資並購。煙葉和新型煙草或均成爲潛在收購標的。

其實除了海外市場、煙葉和新型煙草存在亮點外，該公司卷煙出口業務今年或加速復蘇，一方面是海外需求得到提振，另一方面三年收入端一直處於低谷，在基數下，2023年有望實現高增長。但不要指望卷煙能帶來高利潤，在各國監管政策下，高額的稅率及銷售限制留給公司的利潤率並不會很高。

綜合看來，中煙香港最大的優勢在於壟斷地位，這也使得該公司具有極大的稀缺性，且海外市場穩步進軍，成功進入巴西煙葉市場，成爲海外首個供應基地，此外新型煙草發展迅速，各國監管政策較寬松，公司有望打造成爲重要的增長曲线。隨着行業需求復蘇，尤其是旅遊行業帶動，成長端預期良好，而核心業務煙葉在海內外整合下，利潤率呈走高趨勢，驅動盈利端穩步提升。

估值回撤了三年之後，中煙香港的反彈才剛剛开始，近兩個月交易量放大，資金流入明顯，業績估值或將迎來戴維斯雙擊。

鄭重聲明：本文版權歸原作者所有，轉載文章僅為傳播信息之目的，不構成任何投資建議，如有侵權行為，請第一時間聯絡我們修改或刪除，多謝。

---

標題：中煙香港（06055）的右側機遇？

地址：https://www.breakthing.com/post/79913.html