來源：小財米兒

小財米兒注意到，2023年7月20日晚，證監會網站披露，核准滬市主板企業江蘇恆興新材料科技股份有限公司的首次公开發行股票的注冊批復。

江蘇恆興新材料科技股份有限公司

日前，江蘇恆興新材料科技股份有限公司（以下簡稱恆興科技）遞交首次公开發行股票招股說明書申報稿。其擬衝刺上交所主板IPO，本次擬投資項目的投資總額爲10.05億元，擬投入募資9億元，主要募投項目分別是27萬噸/年飼料添加劑、食品添加劑和環保型溶劑項目（二期）、年產10萬噸有機酸及衍生產品項目以及補充流動資金。

小財米兒發現，安全“緊箍”高高懸起、主營業務毛利率呈下降趨勢、管理費用率高於同行業平均水平等因素也不同程度地影響着恆興科技。

安全生產無小事 固定資產有減值

安全，安全，還是安全。對於恆興科技來說，沒有比“安全”這兩個字對他們的影響更大的因素了。據小財米兒了解，由於恆興科技產品的生產涉及化學合成過程和危險化學品的使用，在原材料採購、產品生產、存儲、銷售的過程中，存在高溫高壓等不安全因素，所以在生產經營過程中因操作不當、設備故障或其他偶發因素而造成安全生產事故似乎時時成爲其神經緊繃的關鍵因子。

繃緊神經的“導火索”源自2018—2019年，連雲港當地的其他化工企業出了兩起重大安全事故，江蘇省連雲港市灌雲縣臨港產業區根據省市化工產業安全環保整治要求，實施停產整改，同一園區的連雲港中港受此影響，被要求停產至2021年8月。雖然屬於受到波及，但對恆興科技的影響也是蠻大的。

據小財米兒了解，報告期各期末，恆興科技固定資產減值准備余額均由子公司連雲港中港相關固定資產的減值形成，可見這一事件對其影響之大。

據悉，當初，恆興科技考慮復產時間具有很大的不確定性，連雲港中港二車間的主要產品硅酸乙酯因市場需求低迷導致毛利率較低，預計在未來復產後產能利用率仍將較低，且二車間的主要生產設備、房屋建築物及裝修專用性較強，無法用於生產其他酮類、酯類和酸類產品。因此2020年初，恆興科技委托中水致遠資產評估有限公司就連雲港中港二車間相關資產截至2018年末、2019年末的資產減值情況進行了追溯評估。

根據評估報告，採用資產的公允價值減去處置費用後的淨額作爲確定相關資產可收回金額的方法，截至2018年末，連雲港中港二車間部分固定資產減值319.36萬元；截至2019 年末，連雲港中港二車間部分固定資產減值58.11萬元。

更令人揪心的是，2020年6月末，連雲港中港仍未收到關於復工復產的主管部門通知或批復，鑑於連雲港中港距離首次开始停產已逾2年，考慮新冠疫情暴發對宏觀經濟的影響，預計復產時間將會進一步延遲，設備會長期處於闲置的狀態，故恆興科技於2020年6月末起，每半年對連雲港中港除二車間以外的其他固定資產進行一次減值測試。

2020年9月，恆興科技委托中水致遠資產評估有限公司就連雲港中港除二車間以外其余固定資產截至2020年6月末的資產減值情況進行了評估。根據評估報告，截至2020年 6月末，連雲港中港除二車間外其余固定資產減值154.70萬元。

另據小財米兒了解，因恆興科技子公司連雲港中港在2020—2021年8月持續停產，其產能集中於宜興廠區。受主要產品下遊需求旺盛的影響，恆興科技在2020—2021年內，部分產品的實際產量超過了其安全生產許可證對應細分產品的載明產量。

業內人士分析，與基礎化工行業相比，精細化工行業的產品在生產上呈現小品種繁多、生產切換頻次高、生產周期短、以銷定產等特點。在總產能合理利用的前提下，因很多細分產品的證載產量較低，易出現細分產品實際產量超過對應細分證載產量的情況。雖然這是可以理解的，但恆興科技原本可以做得更有計劃性。另外據悉，因恆興科技在宜興所處的產業園區缺乏符合存儲條件的倉庫，其曾租用無資質的倉庫用於存儲產品，這其中蕴藏的隱患是不言而喻的。

另據小財米兒了解，恆興科技現有產品中的丙酸、丙酮、募投項目“年產10萬噸有機酸及衍生產品項目”擬產產品中的丙酮、丁醇屬於“高污染、高環境風險”產品，這可不是什么“省油的燈”！

而報告期內，恆興科技有向上遊供應商採購丙酸用於生產非“雙高”產品，存在將暫時超過生產所需量的丙酸對外銷售的情況，這類丙酸每年對外銷售收入佔其營業收入的比例依次爲0.63%、1.50%及1.41%。雖然數量並不算多，恆興科技也稱丙酮擬作爲山東廠區非“雙高”產品的原材料使用，由其內部消化爲主，但這方面畢竟還是存在瑕疵的。

業務毛利節節降 盈利能力頗堪憂

報告期內，恆興科技的主營業務毛利率分別爲50.45%、34.67%和28.32%，毛利率呈下降趨勢。具體來看，2021年，恆興科技的主營業務毛利率下降15.78個百分點，“這是因爲主要原材料丙酸的採購價格較2020年有所上升，其他主要原材料異丁醛、正丁醛、醋酸等採購價格在2021年大幅上漲，使得毛利率下滑，整體毛利水平有所下降。”恆興科技解釋。

那么，2022年毛利率的下降作何解釋？恆興科技將其歸結爲“受主要產品甲基異丙基酮、有機酯類產品的毛利率下降影響。”具體來看，甲基異丙基酮的毛利率下降主要受市場競爭充分後銷售價格下降較多影響；有機酯類產品毛利率的下降主要系其在2022年由山東衡興开展生產任務，因山東衡興的產能處於釋放階段，單位制造費用增加較多所致。

細分來看，報告期內 ，恆興科技有機酮類產品的毛利率分別爲58.80%、39.69%和38.71%，整體呈現下降趨勢。據分析，2021年，有機酮類產品整體毛利率的下降主要是由於甲基異丙基酮的毛利率在售價和生產成本的共同影響下較2020年有較大幅度的下降，使得酮類產品的整體毛利率下降。2022年，有機酮類產品整體毛利率的下降主要系甲基異丙基酮受平均售價進一步下降的影響，毛利率較2021年仍有下降。

而報告期內， 恆興科技甲基異丙基酮的毛利率分別爲83.02%、40.92%和26.56%，呈斷崖式下降趨勢。據分析，2020年，甲基異丙基酮的毛利率較高，其主要原因是美國伊士曼供給受限及下遊市場供不應求等因素使得國內市場的供需關系持續緊張，甲基異丙基酮價格處於高位；在成本方面，異丁醛價格和醋酸價格較低，高售價低成本使得甲基異丙基酮的毛利率處於最高位。

劃重點來了——2021年，甲基異丙基酮的毛利率較2020年回落42.09個百分點，這是由於受銷售單價下降和原材料價格上升的雙重影響。受上遊石化材料價格快速提升的影響，主要原材料異丁醛、醋酸採購價格均呈大幅增長趨勢，使得平均單位成本增幅達到81.10%。同時，隨着境外企業伊士曼擴大供應、境內其他廠商逐漸投產甲基異丙基酮，境內市場的供需關系得到緩解，恆興科技產品的平均售價較2020年下降47.93%。

2022年的情況也沒有大的改觀，甲基異丙基酮的市場競爭持續激烈，平均價格較2021 年繼續回落，銷售價格的下降幅度超過原材料異丁醛、醋酸的價格降幅，使得毛利率較2021 年下降14.36個百分點。

主營業務毛利率下降如此明顯，讓小財米兒有理由懷疑恆興科技的盈利能力是否也在降低？

管理費用率居高 內部運營有拖累

毛利率下降明顯，但管理費用率卻並不低，2020年—2022年，恆興科技的管理費用主要由停工損失、職工薪酬、折舊攤銷費等內容構成，管理費用率分別爲8.75%、8.06%和5.66%。

據小財米兒了解，報告期前兩年，恆興科技管理費用的停工損失分別爲1,237.11萬元和 923.69萬元，佔各期管理費用的比重分別爲33.00%和22.11%。主要還是受子公司連雲港中港的“拖累”——2020—2021年8月，子公司連雲港中港一直處於停產狀態，停產期間恆興科技將生產部門的人員薪酬、折舊及攤銷、修理費和水電費等費用計入停工損失。2020—2021年，停工損失金額逐步下降，主要是因爲隨着連雲港中港的持續停工停產，生產車間機器設備的損耗量下降、設備的修理費用下降，同時恆興科技適當精簡了子公司員工，在一定程度上減少了生產人員的薪酬總額。

在與同行業可比公司的對比中，小財米兒發現，報告期內，百川股份的管理費用率爲2.90%、3.35%、3.70%，石大勝華爲2.80%、3.47%、4.98%，行業平均值爲4.55%、3.75%、3.23%，而恆興科技則分別爲8.75%、8.06%和5.66%。可見，恆興科技的管理費用率整體高於同行業上市公司平均水平。

對此，恆興科技的解釋是：“這主要是因爲我們的營收規模相較於同行業上市公司而言較小，使得費用率相對偏高。隨着連雲港和山東子公司產能的釋放以及營收規模的進一步擴大，相應的費用率將與同行業水平趨近。”

而說到產能，恆興科技也樂觀不起來。怎么講？你看，報告期前兩年，因連雲港中港子公司幾乎處於停產狀態，恆興科技的主要產品均已達到滿負荷生產狀態，急需擴大產能。

目前，雖然連雲港子公司復產、山東子公司一期項目投產，產能壓力有所緩解，但隨着未來下遊新興產業的持續快速發展帶動需求端放量，對進口國外同類產品的替代需求，以及恆興科技拓展國外市場帶來的需求量，對其產能仍形成了較大壓力。此外，隨着對安全生產、環境保護的日益重視，化工企業的申請新增產能將面臨更高的要求。這些因素加起來，恆興科技要着急的地方呈幾何級數增長。而管理費用率高企，正說明恆興科技的利潤被組織、管理性的費用消耗得太多，可能會對其拓展盈利產生拖累。