觀點速遞
海外方面，美國“7月加息25BP，年內經濟逐步進入‘淺衰退’，明年开啓降息周期”逐漸成爲市場共識。雖然六月點陣圖顯示美聯儲年內會加息2次，但市場普遍預期7月或將是本輪加息的終點。一方面，就業持續呈現韌性，7月15日當周初請失業金人數爲22.8萬，低於預期（24.2萬）及前值（23.7萬）。但制造業持續走弱。7月費城制造業指數-13.50，低於預期-10.4。服務業韌性支撐核心通脹擔憂仍存，通脹預期中樞顯著擡升，均給貨幣政策帶來較大不確定性。市場或許低估通脹粘性及過早定價寬松周期。歐洲方面，其通脹壓力高於美國，緊縮周期或將遲滯於美國。受益於能源價格回落，歐元區整體通脹有所放緩。歐元區6月CPI 5.5%，符合預期，低於前值（6.1%）；核心CPI同比5.5%，低於預期（5.4%）及前值（5.3%）。市場預期歐央行可能還會加息2次。但受地緣政治影響，能源供給仍有一定的不確定性，給歐洲貨幣政策也帶來較大幹擾。日本方面，經濟修復、通脹上行，收益率曲线控制（YCC）政策調整的概率提升。
短期內日本央行很可能維持低利率以助力經濟的進一步復蘇。但隨着通脹的不斷擡升，貨幣政策轉向的可能性在加大。而歐日貨幣政策的調整也會加大全球資本流動的不確定性。我們預計 Fed 將堅持"higher for longer"的貨幣政策，在就業數據基本健康的情境下，Fed 主要目標仍然是壓制住通 脹水平，特別在 24 年大選年之前，治理好通脹或不容有失。另外，隨着歐洲加息的尾聲跟進，歐元之前的強勢走勢也或許進入到尾聲階段，所以我們建議密切關注美元新一輪走勢的形成。

國內方面，經濟整體仍呈現“分化式弱修復”。據統計局官網公布數據，二季度GDP同比6.3%，低於預期（6.8%），高於前值（4.5%）。上半年，GDP同比增長5.5%，快於去年全年3%的經濟增速，也快於一季度4.5%的經濟增速。延續“生產強、需求弱”的結構分化。房地產仍承壓，但有企穩跡象。6月國房景氣指數94.06，低於前值（94.55），繼續走低。但從主要指標來看，房地產市場銷售、开發投資、房地產开發企業到位資金等主要指標均比去年全年出現改善。政策助力下，居民收入整體有所增長，城鄉差距縮小。上半年，全國居民人均可支配收入扣除價格因素後實際增長5.8%，快於去年全年增速。城鄉居民收入差距縮小。上半年，城鄉居民人均可支配收入比值比上年同期縮小0.05。這爲預期回暖後投資和消費的進一步復蘇，提供了潛在的動能。

周內市場利率整體下行。央行維護流動性合理充裕的政策確定性仍強，中短期內，市場利率仍會圍繞政策利率波動，政策層面整體中性偏松。受經濟數據不及預期影響，悲觀情緒帶動各期限利率均有所下行；中長期來看，如後期財政政策力度增強，或將推動”寬貨幣“向”寬信用“的傳導，在貨幣政策寬松配合下，若能帶動復蘇預期走強，會對債市形成較大壓力；但目前經濟內生增長動能仍弱、外部不確定性提升、風險偏好仍承壓、配置機構資產荒仍存，短期內債市風險較小，但部分期限交易擁擠，需關注預期反轉或波動可能對淨值產生的負面影響。

權益市場上周市場整體下跌，一方面由於國內二季度GDP數據低於預期，再度加劇了市場的悲觀預期，另一方面特斯拉、台積電等海外龍頭業績低預期引發國內前期強勢板塊調整，市場風險偏好進一步萎縮，成交量下降至僅7000億+，風格上相對均衡；分行業看，一方面央行呼籲可降存量房貸利率，另一方面恆大的年報也引發市場強化穩地產預期，使得地產及地產產業鏈在上周顯著佔優；因俄羅斯退出黑海糧食協議，疊加中央強調耕地安全，農業板塊也比較較好；而因特斯拉、台積電等海外龍頭業績低預期，結合前期新能源汽車和AI板塊大幅上漲後在風險偏好走低的背景下有兌現的需求，上周TMT及新能源車相關板塊跌幅居前。

展望後市，盡管上周二季度GDP數據確低預期，但市場已經計提足夠悲觀的預期，並且如我們前期判斷，盡管沒有特別重磅的大政策，但密集的政策仍在不斷出台，上周的民營企業會議我們認爲可以類比18年10月的會議，大概率政策底部已經出現，需要等待的是市場信心的恢復，包括上周外匯局开始實用穩匯率政策，匯率升值的背景下市場仍然出現明顯下跌反映當前情緒的脆弱，後續何種契機引發市場拐點不可預知，但是過於悲觀的情緒面修復是大概率事件，所以我們仍然認爲當前位置不宜過度悲觀，維持前期看法，經濟的自發企穩和政府的政策扶持會漸進式發生，中長期來看階段性中弱美強的經濟特徵也難以持續較長時間，後續如果轉向，大盤價值會因外資流入而相對佔優，現階段人工智能因短期負面消息增多而下跌，但仍然大概率是長期主线，尤其是在經濟如果持續不及預期的背景下，不過階段性的弱勢導致部分流出資金已經在轉向中報季高景氣，部分業績超預期的行業板塊有望形成新主线，並成爲今年下半年的勝負手，從估值性價比及確定性角度，在下一階段我們認爲隨着中國經濟的韌性逐漸顯現，A 股資產將逐步修正先前過度定價的悲觀預期，在波動過程中緩慢修正與海外風險資產的價格差距；當然我們也提示在全球流動性預期轉 向過程中勢必加大海外風險資產的價格波動，我們建議讀者要保持充足的耐心，把握波動中產生的左側機會，並且配置到具有基本面支撐的行業板塊。

大類資產組合

【來源：招商資管】

宏觀日歷

【來源：招商資管】

本期主筆人：李聖堯 蘇莉 李傳真 葉歲華

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