創新藥行業的生態，需要各方呵護。

誰是18A板塊表現最爲匪夷所思的公司？思路迪一定榜上有名。

生物科技寒冬之下，思路迪依然能夠逆勢起飛。2022年12月，思路迪港股上市後，上演了一出穿越熊牛、無視寒冬的超強走勢。

短短七個月時間內，思路迪股價最高達到131港元，相比24.98港元的發行價，上漲了5倍，其市值也一度觸及336億港元，約等於半個中國生物制藥。

這顯然不科學，支撐思路迪300億市值的，僅有一款皮下注射PD-L1，以及處於早期臨牀的license in管线。

市場並沒有“失真”太久，思路迪的300億市值只維持了一個多月。7月19日至20日，短短2天思路迪股價腰斬，市值兩天蒸發155億港元。

但這場“雪崩”，也留下一個謎團：根據公开信息，思路迪並未出現顯著的利空消息。那么，暴跌又緣何發生？

答案或許要從一個哲學議題中尋找：從無價值之中，如何誕生有價值？

/ 01 /特立獨行的股價走勢

7個月前，幾乎沒人能預料到，看似普普通通的思路迪，會在漫漫生物制藥寒冬裏，成爲一只大牛股。

甚至，上市前許多人並不看好思路迪的未來，以至於，一些券商建議投資者，謹慎申購思路迪。

然而，思路迪上市後的走勢，超出了大部分人的預期。2022年12月15日，思路迪在港交所掛牌上市，首日公司股價就大漲25.9%。

隨後的7個月時間裏，思路迪股價更是一路向上。7月13日，思路迪股價最高達到131.5港元/股，相比於24.98港元的發行價翻了5.4倍。

縱觀同期整個18A板塊的表現，股價還能堅守在發行價以上的公司，已然是鳳毛麟角。

最高時，思路迪的市值達到了336億港元。這是什么概念？同期國內大藥企中國生物制藥市值不過663億港元。也就是說，兩個思路迪抵得上一個中國生物制藥。

但要知道，2022年思路迪總營收不過5.6億元，而中國生物制藥營收287億元。從這個角度來看，思路迪的股價回撤，似乎也是情理之中的事情。

關於這一點，公司或許也有自知之明。所以，思路迪敏銳地抓住公司股價創歷史新高的機會，進行了一次股票配售。

7月14日，思路迪發布公告稱，擬配售215萬股，每股配售價108港元，融資約2.322億港元。這一配售價較思路迪IPO時的發行價，高出了332.35%，但低於其近5個交易日的收盤價。

從事後角度來看，思路迪選擇配售的時機相當巧妙。但公告剛發出沒幾天，思路迪的股價就出現了腰斬。

7月19日、20日，思路迪股價分別大跌19%、38%。兩日之間，思路迪股價腰斬，跌至60.25港元，市值蒸發155億港元。

而令人困惑的是，一直以來在思路迪股價的暴漲與暴跌背後，都很難找到一個“罪魁禍首”。

/ 02 /PD-L1造就的超級致富故事？

對於biotech來說，價值自然是由其管线決定的。

從管线層面來看，自上市以來思路迪管线並未出現過任何重大改變。

目前，思路迪獲批上市的藥物僅有一款PD-L1恩沃利單抗，這也是其核心產品。2021年11月，這款產品在國內獲批，成爲全球首個且唯一獲准上市的皮下注射PD-L1。

不過，對於思路迪來說，恩沃利單抗帶給思路迪的想象空間有限。

一方面，PD-(L)1市場競爭相當激烈。

如今，國內獲批上市的PD-1/PD-L1抗體藥物合計有16款，在這樣的紅海市場中，恩沃利單抗作爲後來者，能獲得的想象空間也是極爲有限，2022年年末，恩沃利單抗國內銷售額僅爲5.67億元。

另一方面，思路迪只擁有恩沃利單抗的部分權益。

恩沃利單抗是由康寧傑瑞設計完成後，將產品臨牀和商業化工作賣給了思路迪，思路迪又將國內商業化權益交給了先聲藥業。

在利潤分配上，康寧傑瑞享有稅前利潤的49%，思路迪享有剩下的51%。因此思路迪只能從恩沃利本就不高的銷售額中，獲取部分利益。

從這個角度來說，僅靠一款PD-L1顯然難以支撐思路迪的300億市值，也無法攪動思路迪的市值變化。要知道，自從思路迪上市以來，康寧傑瑞的市值一直嚴重低於思路迪，市值最高時也不過其一半。

那么，思路迪的管线中是否還有其他想象空間較爲巨大產品？目前看並沒有。

除了恩沃利單抗，思路迪管线中還有11款產品，但其中僅有3D011、3D060和3D062三款爲自有資產，其余均是license-in產品。

從進度上來看，靶向WT1的3D189多肽抗癌疫苗和靶向GAS6-AXL的3D229進度較快處於三期臨牀階段。

但癌症疫苗研發難度巨大，對於思路迪而言挑战不小，而3D229針對的巢癌也並非大癌種。除此之外，思路迪管线中的其他產品均處於臨牀早期，最終其是否有足夠資源、能力，將這些license in產品順利轉化還是個疑問。

總而言之，思路迪的管线中，並沒有出現能影響公司整體價值的重磅產品，這也讓其股價走勢更顯匪夷所思。

/ 03 /讓創新藥回歸理性

這場暴漲暴跌的大戲，本質是由多方參與者共同造就的局面。

雖然思路迪的真實價值，只需要在對公司進行簡單分析後，就能得出一個結論。但面對着思路迪失控的股價，每個人都想從中賺一桶金後，再抽身離开。對於個人投資者，思路迪是讓自己暴富的籌碼；對於機構投資者，思路迪是真實的套利機會......

至於公司的管线有多大價值、後續產品能否獲批上市，都已經不在他們的考慮範圍內。

每個人都覺得，自己是收割者，而不是被收割者。但無太大價值的管线，如何能支撐這家市值超過300億港幣的公司？

所以，最終故事結局的走向，也是顯而易見的。只不過，沒想到它的股價崩盤來得如此突然。

這讓人聯想到百心安，同樣是上市後股價連續上漲幾個月，成了18A熊市裏的大牛股，但去年8月股價創新高後，突然崩盤暴跌。

本該以臨牀未滿足需求的創新藥研發淪爲一場資本的遊戲。這種事情的重復發生，消耗着投資者對於創新藥產業的信心，透支着整個生物制藥行業的未來，甚至會對創新藥的生態造成影響。

現在，是時候少一些浮躁，多一些價值，讓市場、資金與創業者回歸理性，讓生物制藥產業重回正軌。

這，也是那些真正在創新藥領域深耕的人所期待的。

來源：氨基觀察 ，文／方濤之

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