8月30日，粉筆(02469.HK)發布2023年中期業績。$粉筆(HK|02469)$

今年上半年，粉筆實現營收16.82億元，同比增長15.9%；經調整利潤2.88億元，上年同期爲9563萬元，同比增長達201.2%，取得“營收利潤雙增長”。

隨着這份財報發布，幾家非學歷職業考試培訓企業的中期情況也已基本清晰。

上半年，行業整體業績表現尚在調整期，特別是營收方面沒有重拾起成長性。比如行業另一家龍頭企業中公教育，營收下降22.38%；還比如傳智教育，營收下降17.97%。

不同於行業的表現背後，粉筆做對了什么？換另一個角度想，其背後的業務邏輯可能蕴藏着新的價值與行業機會，值得深入探討。

01

資產結構健康優於行業，

线上线下協同貢獻收入

去年至今，大量機構轉型職業教育，各路玩家入局也使得市場競爭激烈。這種背景下，新晉企業沒有早期優勢，紅利期也快速消失。發展到後半場，是屬於經營效率更高、服務質量更高的行業新階段，企業獲得成長的關鍵在於擴大存量優勢，打通持續盈利通道。

按照這樣的邏輯去看粉筆，從收入端來說，粉筆今年上半年營收16.82億元，去年上半年營收14.51億元，同時期中公教育營收分別爲17.28億元、22.27億元，結合兩家的增速表現判斷，粉筆的營收規模或許將在短期內實現超越。進一步來看，粉筆在職教市場的市佔率也有望佔據首位，數據顯示，2021年粉筆的規模居次席，市佔率約4.3%。

粉筆的整體毛利率和毛利潤方面，今年上半年，兩項數據均實現增長。毛利潤爲8.56億元，對比去年同期的6.89億元增長24.1%；毛利率爲50.9%，去年同期爲47.5%，提升3.4個百分點，增幅明顯。

拆开粉筆的收入結構，粉筆的核心收益來源於在线培訓、线下培訓、教材及輔導教材。

在线培訓業務的營收7.30億元，佔比43.4%，毛利率高達61%；线下培訓業務的營收6.93億元，佔比41.2%，同比增長32.3%；教材及輔導教材業務的營收2.59億元，營收佔比15.4%，同比增長23.1%。

可以看到，粉筆多线業務齊頭並進，共同推動整體營收增長。仔細研究收入比例又可以發現，其原因是OMO模式(线上與线下融合)所帶來的渠道協同逐漸進入了收獲期。

按照官方說法，高客單價的线上精品班的付費人次在持續增加，成爲了在线培訓業務的增長點。而在OMO模式下，线上线下課程內容獨立，避免“內耗”，還能夠高效地將購买過线上產品的付費學員轉化爲线下招生。正因爲如此，粉筆的收入結構也越來越均衡。

此外，粉筆的自有現金得到顯著提升。截至2023年6月30日，粉筆淨流動資產達10.45億元，較2022年12月31日的5.65億增長84.9%，公司經營安全性進一步提升。流動負債比率從2022年12月31日的1.8倍提升至2.3倍，已經超過二級市場普遍認可的2.0倍健康水平。

整體來說，不同於行業其他競爭對手，粉筆已經適應市場變化，穩定住盈利能力。隨着OMO模式下布局愈發清晰，通過在线精品班配合线下規模拓展，將打开盈利的新增長空間。

02

產品壁壘鞏固品牌口碑，

利潤彈性將逐步釋放

看完了包括粉筆在內的頭部企業的業績，他們的表現有何差距，必然也有了自己的判斷。但在表面數據背後，判斷行業內在價值的核心邏輯又是什么？

前段時間，中公教育“退費難”風波使得機構信用下滑，影響了消費者對報名機構的選擇傾向。從這一點，已經折部分邏輯，消費者在選擇上是極爲看重口碑的。

筆者認爲，行業內在價值是“強內容+強口碑”，這也是粉筆等優質企業的核心競爭力所在，並且粉筆將相關投入落在實處。

非學歷職業教育筆試階段的課程針對性強、標准化程度高。粉筆在精進內容的同時，對產品進行研發升級。2014年至今，粉筆先後开發並投用了RTC互動直播系統、集成數據平台、智能批改系統、光學字符識別等技術設施。

以粉筆的智能批改系統爲例，所應用的技術與ChatGPT同屬於Transformer深度神經網絡模型，部分功能以BERT模型爲基礎。該系統在2022年服務人次超過220萬，共計批改題目6467萬道。

此外，系統評判一道作文題的時間僅需95ms，小題的評判時間約爲47ms，減少了用戶的等待時間，從而能夠提升用戶體驗。

長此以往，粉筆在標准化教研、師資能力上不斷投入，構築起了產品壁壘。如今又有了AI技術投入其中。這又將進一步鞏固口碑，提高用戶黏性，吸引新用戶。今年上半年，粉筆平均月度活躍用戶達到920萬人，對比去年12月31日790萬人增加約130萬人。

這背後是粉筆注重研發，長期沉澱轉化而來的結果。不同於行業內競爭對手縮減研發投入，今年上半年，粉筆研發投入1.43億元，對比去年同期8534.80萬增加67.7%。

據筆者了解，粉筆計劃在2023-2024財年投入近3000萬港元，用於RTC互動直播系統的更新迭代、應用數據分析及AI技術升級等項目。通過持續研發優化產品功能，這對於用戶來說是不斷地升級體驗，對於粉筆來說是不斷地積累口碑。

教育行業始終是要強內容強口碑的，長期堅持研發投入爲粉筆帶來可持續內容开發的能力，這又進一步構築產品壁壘，吸引用戶形成業務的正向循環。

與此同時，對技術的長期研發投入也爲降本增效提供了有力支撐，隨着成本結構持續優化，利潤彈性有望逐步釋放。

03

尾聲

展望未來，行業短期內雖受到大環境以及機構信用下滑的影響，但市場仍有滲透空間。

業內預計未來幾年內,我國非學歷職業教育培訓參與人數規模將達500萬人次,再創新高。而目前國內參加職業考試培訓的人數爲300萬人,正在穩步回升。

在行業格局未定的背景下，用戶將會向強口碑的企業聚攏。粉筆的業務結構和發展邏輯符合市場趨勢，前景可期。

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