作爲實施貨幣政策的一部分，美聯儲在公开市場操作账戶 (SOMA) 中持有國債和機構抵押貸款支持證券 (MBS)。這些證券的市值會隨着利率的變化而波動。

今年以來，持續的通脹壓力和美聯儲快速加息，短期內大幅降低了美聯儲所持證券的市場價值，美聯儲的淨收入也可能出現虧損。

根據預測2022年底，美聯儲SOMA账戶中的虧損頭寸將達到最高約6700億美元，其向美國財政部的繳款也將因美聯儲的虧損暫停三年。

作爲美國，甚至是全球流動性的中心，美聯儲的盈虧機制到底是怎么回事？

Alyssa Anderson、Dave Na、Bernd Schlusche和Zeynep Senyuz等，在近期發表美聯儲工作論文《美聯儲資產負債表利率風險分析，第 1 部分：背景和歷史視角》《美聯儲資產負債表利率風險分析，第 2 部分：替代利率路徑下的預測 》對此進行了詳細的闡述。

SOMA投資組合盈虧頭寸，一季度虧3300億美元？

SOMA投資組合的盈虧頭寸是指，其持有證券的市場價值與攤余成本之間的差額。實際上屬於未實現損益範疇（浮盈、浮虧），除非美聯儲即時拋售。

美聯儲按市場價值購买證券時（通常高於或低於其面值），會按購买價格和票面價值之間的差額，在證券的存續期內進行攤銷。證券的攤余成本即購买價格減去已確認的溢價或折價金額，並最終收斂於到期時的面值。

SOMA持有國債和機構MBS期間，這些證券的市值會隨着利率上升或下降而變化。當利率上升時，證券的市值下跌，市值低於攤余成本，就導致浮虧；當利率下降時，市值高於攤余成本，則導致浮盈。

利率與未實現盈虧之間呈顯著的反比關系。

浮動盈虧的規模取決於兩個因素。一個是SOMA投資組合的規模，另一個是利率的變化。在全球金融危機後的幾年中，受歷史低利率驅動，SOMA投資組合處於浮盈頭寸。在2013年“縮減恐慌”期間國債收益率急劇上升，短暫轉爲浮虧。這一狀況在2018年初再次出現。

2020年新冠疫情爆發，美聯儲迅速將美國國債收益率推至創紀錄的低水平。當年SOMA投資組合的浮盈超過4000億美元峰值。

2022年3月，美聯儲結束了資產購买开始提高聯邦基金利率的目標範圍。10年期美國國債收益率比去年同期上漲約60個基點，SOMA投資組合再度出現浮虧。市值低於攤余成本高達到3300億美元，約佔總資產的4%。

其次當前浮動虧損的規模明顯高於以往，是因爲疫情以來，SOMA購买的證券規模空前擴張所致。SOMA 投資組合的規模兩年內翻了一番多，從疫情前的約4萬億美元增加到2022年3月資產購买結束時的約8.5萬億美元。

什么決定了美聯儲收入，如何向財政部繳款？

美聯儲的淨收入主要取決於其在SOMA投資組合中持有的證券所產生的利息收入與其負債相關的利息支出之間的差額。利息收入還包含其他資產的收益，例如回購協議、貼現窗口貸款以及其他信貸和流動性工具，但這些與SOMA投資組合中的國債和機構MBS持有的收益相比，可以說是微不足道。

在支出方面，美聯儲對一些負債項目支付利息，例如准備金余額和隔夜逆回購協議 (ON RRP) 工具。美聯儲將其所有淨收入，在扣除運營成本、股息支付以及維持《聯邦儲備法》要求的盈余所需的任何金額之後，匯入美國財政部。

美聯儲的利息收入和支出都會隨着政策利率的變化而波動。因此，美聯儲的收入會受到利率風險的影響。

在收入方面，利息收入對政策利率的變化反應緩慢。因爲只有當美聯儲對到期證券進行再投資並購买新的美國國債時，更高的利率才會導致更高的利息收入。

相比之下在支出方面，利息費用通過管理利率直接與政策利率掛鉤，因此會根據政策利率的變化迅速調整。

負債結構的變化也使得利息支出比以前更容易受到利率變化的影響。准備金和ON RRP等短期有息負債，在美聯儲總負債中的份額已從2020年初的不到一半增加到2022年3月的約三分之二。從而使得淨收入受到利率上升的負面影響更大。

而SOMA 投資組合的浮動損益不會直接影響美聯儲的淨收入。因爲單個證券的市場價值在接近到期時會收斂到其面值。

只有賣出證券，浮動損益才會變成實現的收益或損失，直接影響美聯儲的淨收入，最典型的行爲可能就是主動縮表。

美聯儲的淨收入以及向美國財政部的繳款多年來一直在波動，但始終保持正值。新冠疫情爆發之後，聯邦基金利率大幅下調，利息費用下降。與此同時，美聯儲在大量購买美國國債和機構MBS，利息收入顯着增加。於是，美聯儲向美國財政部的繳款在過去兩年幾乎翻了一番，從2019年的約550億美元上升到2021年創紀錄的1090億美元。

隨着貨幣政策繼續收緊，美聯儲淨收入存在暫時轉爲虧損的風險，短期內向美國財政部的繳款則可能暫停。

SOMA浮動損益、美聯儲收入和財政部繳款預測

Alyssa Anderson等在《美聯儲資產負債表利率風險分析》一文中，圍繞與FOMC與會者的經濟預測摘要 (SEP) 一致的基线路徑，從 FRB/US 模型的隨機模擬中生成聯邦基金利率、10 年期國債收益率，並對SOMA 投資組合的浮動損益、美聯儲收入和上繳國庫資產進行預測。

1) 聯邦基金利率和10年期國債收益率預測

從隨機模擬中獲得聯邦基金利率和10年期國債收益率及相關置信區間。基线水平下，聯邦基金利率急劇上升，然後略有回落並穩定在2.5%左右。10年期美國國債收益率在短期內大幅上漲，並穩定在3.5%左右。

2）美聯儲資產負債表預測

基於上述利率路徑，本文對美聯儲的資產負債表、收入以及SOMA浮動損益進行預測。同時預測也是基於美聯儲縮減資產負債表的政策框架，假設縮減路徑與FOMC在 2022年5月FOMC會議上發布的“縮減美聯儲資產負債表規模的計劃”一致。不過，美聯儲資產負債表的演變將受到經濟和政策未來走向高度不確定性的影響。

在基线路徑下，SOMA持有的資產從2022年的8.5萬億美元下降到2024年縮表結束時的6.3萬億美元。

3）美聯儲收入、上繳財政部、遞延資產預測

鑑於近期和預期的利率上升，匯款預計將在一段時間內降至零，遞延資產（代表在向財政部恢復繳款之前需要實現抵補虧損的未來淨收入金額）將記錄在美聯儲的資產負債表。

在基线路徑下，美聯儲縮表期間，利息收入將在短期內下降，而利息支出將隨着准備金和其他美聯儲負債利率的增加而上升，從而導致暫時的淨收入爲負。上繳財政部將暫停三年。遞延資產達到約600億美元的峰值，但其尾部這些預測中的風險（由深藍域的上邊緣表示）表明遞延資產可能高達約1800億美元。

4）SOMA 投資組合浮動損益的預測

正如在聯邦儲備銀行合並季度財務報告中公布的那樣，截至 2022 年第一季度末，SOMA 投資組合的未實現虧損爲3300億美元，約佔投資組合面值的4%。如圖5所示，隨着利率進一步上升，這一浮動虧損頭寸將變得更大。根據基线預測到2022年底，浮動虧損頭寸將達到最高約6700億美元，佔投資組合面值的8%左右。但如果利率遠高於基线，浮動虧損頭寸變化的範圍會相當大。如代表尾部風險事件的90%置信區間的下沿，2023年浮動損失的峰值約爲1.1萬億美元，約佔投資組合面值的 16%。

但隨着當前持有的證券到期，浮動虧損頭寸將隨着時間的推移收斂於到期時的面值而消失。

當然根據國會的授權，美聯儲的任務是實現就業最大化和價格穩定。既不是實現盈利也不是避免虧損。所以，即便利率上升對美聯儲的淨收入以及SOMA投資組合的浮動盈虧有負面作用，也不會影響美聯儲執行貨幣政策或履行相關職責。

文章來源：《An Analysis of the Interest Rate Risk of the Federal Reserve’s Balance Sheet, Part 1: Background and Historical Perspective》Alyssa Anderson, Dave Na, Bernd Schlusche, and Zeynep Senyuz

《An Analysis of the Interest Rate Risk of the Federal Reserve’s Balance Sheet, Part 2: Projections under Alternative Interest Rate Paths》Alyssa Anderson, Philippa Marks, Dave Na, Bernd Schlusche, and Zeynep Senyuz

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美聯儲虧了要怎么辦？

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標題：美聯儲今年要虧6700億，怎么回事？

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