芒格講過，安全邊際就是概率對你有利，也就是贏面較大。安全邊際其實是一種概率思維，贏面較大，也就有了安全邊際。

從這個角度來看，價值投資並非一定要投資於所謂的優質公司，更重要的是贏面較大，撿煙蒂、周期股、均值回歸、困境反轉、清算等，都可能成爲價值投資者的選項。

真正好的投資機會，就是各方面概率都對你有利的機會，既要估值便宜、內在價值底线明確，又要生意模式好、企業文化強，還要未來可預測、成長很確定，試想，這樣的投資機會很容易獲得嗎？

第四點，能力圈。每個人都不是全能的，只可能有非常狹小的能力圈，要對能力圈的邊界定義清晰，然後在能力圈範圍內做投資。

每個人都有一個能力圈嗎？每個人都能找到自己能力圈的邊界並定義清晰嗎？

實際上，能力圈是一個要求極高的概念，沒有經過艱苦努力和相當的機緣、絕大多數人是沒有能力圈的。

在股票投資上，能力圈就是要對一家公司的長期未來做出靠譜的預測，或如李錄先生所講，至少是對未來十年的最差情況做出大概率正確的預測。

要達到這樣的水平，絕非一日之功，因爲絕大多數人對自己的未來十年都沒法預測，何況是一家公司。

因此能力圈不是一個基礎要求，而是一個非常高的要求；能力圈不是一個靜態概念，而是說做投資的人都要通過長期艱苦努力，才能建立、並識別其邊界的能力，可能很多人一輩子也建立不起來自己的能力圈。

能力圈還有一層含義，從概率上來講，大多數企業十年後的情況是沒法預測的（可能會破產、轉型，企業家行爲不可預測、無法收集到足夠的信息等各種原因）。

對任何一個人而言，只有非常少數企業的前景是可預測的，但也僅可能是預測出一個大致區間，而且每個人預測出來的區間可能會差異很大；對於絕大多數年輕投資者，可能要非常謹慎地對待能力圈這個概念，絕不可輕易下結論，預測三年和預測十年是兩個不同級別的能力。

芒格對能力圈有一個極其苛刻的要求：

如果我要擁有一種觀點，如果我不能夠比全世界最聰明、最有能力、最有資格反駁這個觀點的人更能夠證否自己，我就不配擁有這個觀點。

正如王國斌先生演講中提到：

“所有的事情都推到兩端去考慮，樂觀和悲觀，我不是盲目樂觀，我一定首先把所有東西推到最悲觀的情況會怎樣，再假設最樂觀的情況會怎樣，在中間找一個度。”

只有推向極度悲觀和極度樂觀的角度去思考，才可能得出一個理性的結論。

每個人的投資回報率不是由目標、或市場、或其他人決定的，而是由你的能力決定的。

簡言之，有多少能力，做多少事，這句話說起來很簡單，但接受這個現實的人很少，實踐起來更難。

價值投資的原則看起來很簡單，但實踐起來，絕對是一條漫長而曲折的道路。

迷思二：價值投資是一種信仰

對於很多初學者而言，接受價值投資，就像是被佛光照亮了心田，瞬間找到了心中的希望，因而很容易把價值投資當作一種信仰。

當聽到“價值投資在中國是不是適用”、“現在價值投資是不是失效了？”之類的問題時，往往嗤之以鼻，對其他流派的投資方法，也不屑了解。

但是，價值投資是一種信仰嗎？

如果價值投資是一套信仰，對於信徒而言，那它就是普世真理，不需要任何前提條件。

但是，價值投資在一個資本市場上適用，是需要很多前提條件的。

正如巴菲特經常說的：他中了巢彩票，出生在1930年的美國，資本配置在市場經濟中發揮很重要的作用，因而他能夠白手起家、打造伯克希爾。

以二級市場的價值投資爲例，如果一個國家一直處於战亂中、資產隨時可能被毀滅、產權隨時被徵用，還能做二級市場的價值投資嗎？

如果沒有一整套市場經濟的制度和文化，企業產權沒法得到保護、法律體系和文化無法支持股東與管理層分工，還能價值投資嗎？

如果證券交易所規則無法確保信息披露質量、交易規則經常變化、小股東權利沒有合適的制度保障、貨幣價值經常波動、市場錯誤定價沒有渠道得到矯正、投資者深度和廣度不足以對公司價值進行正確定價，二級市場的價值投資還能做嗎？

價值投資不是一個信仰，是一套理念。作爲投資者，我們應認真思考價值投資適用的前提條件，而不是盲目相信價值投資是普遍真理。

企業持續創造價值，需要有和平穩定的社會經濟環境、受保障的企業產權、穩定的貨幣價值、重視股東利益的經營管理方式等；小股東的權利和未來收益的保障，需要有效的產權保護法律體系、合理的信息披露制度、有效的投資者保護制度、高效的市場交易結算制度、長期理性的投資者群體等各種前提條件。

如果一個資本市場市場，國內發生战爭導致企業經營基礎被破壞、不是資本利益導向的經濟制度、貨幣幣值大幅波動、私有產權不能得到保護、投資者資金不能高效交易和結算、交易所制度無端更改等，資本市場可能無法有效運轉，二級市場的價值投資又何從談起？

我們現在看到，成功的價值投資者主要在美國、歐洲等發達經濟體，中國也經歷了四十多年的和平穩定，似乎價值投資不需要前提條件。但事實上，做二級市場投資，是社會再分配的一種方式，依賴於復雜、精密的制度和文化，並非不需要前提條件的一種信仰。

價值投資不是一種信仰，而是一種理念，是一套思維方式。

前面說的價值投資四要素，是價值投資理念的基石，在價值觀和行爲方式上，價值投資者往往也有鮮明的特點：

追求投資的確定性、以保守的尺度評估企業內在價值、自我評價更重視內部計分卡、追求理性思考、經常應用逆向思考的方法、致力於學習世界運行的重要道理、追求科學嚴謹的思考和分析方法……

落實到具體投資實踐中，當熊市來臨、股價大跌，價值投資者不是靠信仰來抄底，而是通過洞察金融市場的人性、理解公司長期基本面、理解概率與賠率，才能做出適當的選擇；

當牛市頂峰、泡沫巨大時，價值投資者不是靠信仰屏住、不追高，而是用數據、事實和邏輯來證明投資的風險與回報不成比例，即使在一段時間內不斷被打臉，也能做出長期看來理性的選擇；

當投資的公司出現與預期不一致的經營表現時，價值投資者不是靠信仰持股不動，而是要去收集更多的事實、檢驗自己的假設、找到自己的盲點、反思自己是否犯錯，進而做出正確的投資決定。

價值投資依賴於理性和現實主義，而不是感性與理想主義，是一套理念，而非一種信仰。

如果感覺自己要很“用力”、很“辛苦”，才能堅持價值投資的做法，那么你可能陷入了“信仰”的迷思。

迷思三：價值投資是唯一正確的投資方式

巴菲特是價值投資的旗手，他幾乎從零开始創業，用一生的時間將伯克希爾從一家瀕臨倒閉的紡織廠，打造成全世界前幾名的優秀企業，這一傳奇般的战績，爲無數投資者樹立了極高的標杆。

我最初了解價值投資，是從巴菲特合夥企業階段的信开始閱讀，再讀傳記和其他資料，他有非常多的做法都非常值得我們學習。

比如長期保持專注、大塊安排自己完整的時間、長期讀報紙、大量（是真的很大量）閱讀財報和書籍、極強的行動力、做生意與處朋友都很長情、與最聰明的人交朋友、不與混蛋做生意、爲人正直誠信、時刻保持理性客觀、對風險的極度警惕……

正是因爲他有如此多地方值得我們學習，最初我對巴菲特的做法幾乎都是頂禮膜拜，甚至他的彎路都要學一學，容易陷入一種迷思：價值投資是唯一正確的投資方式，巴菲特的做法是唯一正確的價值投資方法。

經過這些年的探索和擴展眼界，慢慢發現，價值投資只是衆多投資方式的一種，不是唯一一種。

價值投資的特點是追求確定性、長期復利增長，往往是不見兔子不撒鷹，說得苛刻一點，價值投資是一種保守、收縮態勢的投資方法，對不確定性、對價值毀滅的做法，天然排斥。

與之相對，創業投資，是更積極、更具擴張性的投資方法，不追求大概率成功，而追求賠率較大，可以容忍價值毀滅、可以容忍較多的犯錯機會，一將功成萬骨枯，創業投資能培養出新企業、新產業。

打個比方，價值投資者买油井，往往是在儲量和產量基本確定、油井價格不貴的時候买；創業投資者則往往是直接投資於多個勘探團隊，只要其中一兩個團隊成功勘探出油井，就能獲得相當的回報。

價值投資者不愿意去冒風險勘探石油，做的是存量資本配置，促進油井價值回歸；創業投資者則是將新資本投入到油井發現中，最終能爲社會帶來新的油井。

股權投資是資本再配置的生意，有些更爲接近實業，比如創業投資、私募股權投資、槓杆收購、企業並購等；有些更虛擬經濟，比如量化投資、風險套利、宏觀對衝、期貨投資等等。

不同的投資方法對應不同的細分領域，對投資者、資產管理者、被投資產的價格和流動性有着不同的影響。

社會、金融是一個復雜的生態系統，每種投資方法，都有其存在的道理，如果確實很不合理，經過一段時間（這段時間可能很長）也會被糾正，這才是真實的社會。

如果全世界只有價值投資一種投資方式，所有的參與者都是理性、保守的，資本市場上也不存在泡沫、低估、錯誤定價，那這個世界就會變得非常保守、無趣、沒有曲折和故事、也很難實現跨越式發展。

事實上，價值投資對資金的屬性、投資者的認知和脾性，要求非常高，在一定程度上甚至可以說是反人性的，因而價值投資者注定是資本市場上的少數派。

價值投資也許是投資方法的少數派，那巴菲特作爲標杆人物，他的投資方法應該是價值投資的主流吧？初學者容易陷入的另一個迷思就是：巴菲特的做法，是唯一正確的做法。

塞思卡拉曼將巴菲特的投資分爲三個階段，撿煙蒂、很便宜的價格投資於普通的企業、普通的價格投資於優秀的企業。

是不是每個人都是從撿煙蒂开始？是不是都要用幾十年的時間來經歷這三個階段？是不是最後都要長期投資於優秀的企業？

每種投資方法，都有其適用範圍和條件，不是都可以復制的。

第一階段，撿煙蒂投資，其前提條件是投資者自己或者資本市場有合理的方式讓公司價值得到實現，不管是分拆、清算、分紅，還是其他方式，一套完整、適用的價值套利制度是撿煙蒂的基石；

如果是被動投資，還需要分散投資、分散風險，巴菲特早年喜歡是跟着清算者一起投資，或者自己成爲那個清算者；而且如果被投企業價值不增加或者在逐步毀滅，時間就是投資者的敵人。

第二階段，以便宜的價格投資於普通的企業，特別需要注意低估值陷阱。

所謂的便宜，比如PE、PB等估值指標，本身只是代表過去，並不代表未來；估值和財務數據只是代表账面，並不代表商業實質；

復式記账法、現代財務體系脫胎於工業時代，在當前很多行業，比如金融、互聯網、研發類企業，並未反映其商業實質；

投資於普通的企業，如果價格足夠便宜，在三五年的時間內，確實可能在均值回歸中獲得超額收益，但如果再拉長時間，以十年、十五年以上的維度來看，投資者回報率與資產本身的運營回報率趨於接近，普通企業並不一定能帶來高回報。

第三階段，普通的價格投資於優秀的企業。

這是一個誘人的想法，投資者只要搭上一列快車，就能快速前行。但這種投資方法，對投資者的能力要求極高。

投資者如何擁有獨特的洞察力，可以知道一個公司是優秀的、並且未來很長時間都能保持優秀？

一個企業也許過去都很優秀、成長性很高，但投資者如何能確認公司可以跨越那些大多數企業都無法跨越的鴻溝，比如利潤從10億到100億到千億的跨越？

投資界競爭這么激烈，最好的公司往往估值都不低，如何能在他人沒有看出企業優秀、給出很高估值之時以普通的價格买到這樣的股權？

一個人一輩子能對幾家公司的長期未來有准確的判斷？這種投資方法對投資者的能力要求極高，不是輕易可以到達的境界。

回到前面的三個問題。

是不是每個人都是從撿煙蒂开始？也許未必，重要的是你懂什么。

如果你沒有任何經營和產業經驗，只是懂點財務知識，必須用極高的安全邊際爲自己的無知提供保護，也許撿煙蒂是一個可行的方法，而且要夠分散，還會踩很多坑，才能慢慢體悟投資之道。

要知道，格雷厄姆、巴菲特、施洛斯可是財務和金融的高手，都用了幾十年踐行撿煙蒂之路。

但如果你擁有豐富的產業經驗、經營經驗，對企業如何創造價值、對資本市場如何定價有一些體悟，也許並非一定要走撿煙蒂之路，可以集中投資於熟悉的行業，甚至從成長股开始實踐，但前提依然是，對價值投資的幾項原則有正確和深入的理解、並且在踐行過程中反復錘煉。

是不是每個人都要用幾十年的時間來經歷這三個階段？是不是最後都要長期投資於優秀的企業？投資如治水、打仗，是非常現實主義的長期事業，每個人都只能根據自己的特點來決定價值投資之路，最終能走到什么高度，也只能邊走邊看。

性格溫和的人可能適合被動投資、愿意战鬥的人可以考慮主動實現價值；

愿意安靜坐在書桌前看資料的人可能更喜歡用數字考慮問題，均值回歸可能是合適的方法，喜歡社交、與人交流的人也許對人的感性認知更強，適合投資成長性公司；

喜歡中庸之道的人可以考慮分散持股、追求極致的人可以考慮集中投資；經過長時間努力專注於某個領域，有能力做超長期預測，也許可以長期投資於該領域優秀的企業，廣而不深研的投資者，可能更適合逆向投資、深度價值、分散投資；

擁有如洛克菲勒般野心與意志的人，自然會考慮並購一家企業，以企業爲基礎做出大事業，追求小而美、過簡單生活的人，可能更愿意管好自己的錢財或者做個小基金；

希望成爲資產管理行業重要玩家，或者愿意爲老百姓創造一些增量價值的投資者，需要適用於資產管理行業的投資體系、研究體系、營銷體系、企業文化，也能應用價值投資的方法，爲社會做出貢獻。

投資就是遇見自己的過程，如果過程中感受到特別扭曲、難以堅持，很可能是對自己認知不夠、或者對投資認知不足，需要深入反思自己、或向前輩學習或求助，慢慢找到適合自己的路。

價值投資是一套理念，幾個原則看起來明確，但其含義卻很模糊，巴菲特作爲踐行者，爲我們樹立了業界最佳標杆。

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