整體來看，深耕體育遊戲領域的望塵科技毛利率低於同行，布局海外市場也存在衆多不確定性因素

《投資時報》研究員  卓逸

2022卡塔爾足球世界杯即將來臨，此次世界杯將爲球迷們帶來64場足球盛宴，這也將爲體育遊戲板塊公司帶來利好。

望塵科技控股有限公司（下稱望塵科技）就是一家手機運動遊戲开發商，其开發及營運的《足球大師》《NBA籃球大師》及《最佳11人—冠軍球會》爲業務支柱。與騰訊、網易等遊戲巨頭不同，作爲一家擁有300多名員工的小規模企業，望塵科技深耕體育遊戲領域，目前在國內排名第二，市場佔有率爲7.9%。

不過，望塵科技的上市之路並非一帆風順。2021年6月及2022年3月，該公司兩度在港交所遞交招股書，最終均爲成功。近日，望塵科技再向港交所遞交招股說明書，此次IPO，該公司募集資金主要用於重續現有特許及從運動聯盟、運動協會及運動俱樂部獲得額外特許，以开發現有及新的手機運動遊戲；用於進一步加強營銷努力以積極向中國及海外市場推廣遊戲等。

《投資時報》研究員查閱公司財務報表注意到，望塵科技營業收入保持穩定增長趨勢，但淨利潤卻一路走低，毛利率低於同行，研發費用和銷售費用壓制淨利潤，知識產權特許費拉高營業成本。從產品角度來看，該公司开發遊戲產品品類較爲單一，依靠三款遊戲支撐着業績，部分遊戲營運指標出現整體下降的趨勢，而且，同是足球主題遊戲之間或許存在爭奪用戶、相互蠶食的風險。從發展战略角度來看，望塵科技積極布局海外市場與开發新遊戲類型，但需面對衆多不確定性因素。

增收不增利

從業績構成角度來看，望塵科技所推出的遊戲均是免費遊玩，收益源於玩家在遊戲中購买虛擬道具，2019年、2020年、2021年和2022年1-6月（下稱報告期）該公司分別實現營業收入3.79億元、4.05億元、4.60億元和2.95億元，2019年至2021年的年復合增長率約爲10.2%。同期，公司淨利潤分別爲4570萬元、4070萬元、3940萬元和2030萬元，2019年至2021年淨利潤一路走低，增收不增利跡象較爲顯著。

觀察各個產品收益可見，《足球大師》《NBA籃球大師》及《最佳11人—冠軍球會》爲公司業務支柱，這三款遊戲在報告期內合計佔總收益的比例分別爲97.9%、99.6%、100%及100.0%，側面顯示出遊戲產品陣營及研發力度不夠強大。

其中，《足球大師》營收佔比由2019年的46.2%下降至2021年的29.4%，營業收入也由2019年1.75億元下降至2021年的1.35億元，目前踏入衰退期，此後可能會出現收益大幅減少或虧損，或對望塵科技的業務、財務狀況及經營業績產生重大不利影響。而《足球大師》《NBA籃球大師》及《最佳11人—冠軍球會》預計剩余的生命周期分別約爲22個月、60個月及91個月。

中國手業發展迅速，新產品推出速度快、技術及設備更新速度快，同時，行業標准不斷變化以及用戶需求及偏好不斷轉變，使得整體競爭十分激烈。從相關營運指標來看，望塵科技部分遊戲的平均每日、每月活躍用戶數和平均每月付費用戶數出現整體下降的趨勢。

此外，望塵科技的《最佳球會》以及正在开發的三款新手機運動遊戲《MLB棒球大師》《NBA操作籃球》及《NFL橄欖球大師》，均屬於運動動作模擬遊戲，遊戲品類較爲單一。且《足球大師》及《最佳11人—冠軍球會》同樣都是足球主題的遊戲，各個遊戲之間或存在爭奪用戶的風險。

望塵科技各產品收益及佔比情況（千元）

數據來源：公司招股書

毛利率低於同行

查閱招股書，《投資時報》研究員注意到，盡管望塵科技的毛利率有所提升，但與其他類別遊戲公司相比，該公司毛利率仍偏低。報告期內，望塵科技毛利率分別爲45.2%、44.6%和48.2%，而同期港股上市遊戲公司網易毛利率均超過50%，心動公司的毛利率分別爲62.43%、53.80%和45.36%，青瓷遊戲的毛利率維持在70%左右，第七大道的毛利率則持續走高，分別爲53.38%、73.88%和87.93%。

從望塵科技的期間費用中可以尋得一點解釋。據招股書顯示，望塵科技報告期內研發費用爲4010萬元、4520萬元、6270萬元和3750萬元，研發費用總額佔總營收的比例分別約爲10.6%、11.2%、13.6%及12.7%，支出及其佔比持續增長，壓制了部分利潤。研發費用大幅增長，主要是由於望塵科技的遊戲產品幾乎均爲自主研發，爲了保持研發實力，研發人員由2020年的169人增加至2022年6月31人的251人，研發人員的平均薪金亦增加，導致員工福利及薪金支出部分大幅增加。

此外，望塵科技管理層認爲，有效的廣告及營銷策略是推廣新手機運動遊戲的關鍵。因此，報告期內望塵科技的總銷售及營銷开支分別爲6027萬元、6289萬元、8559萬元和7344萬元，佔總營收的比例由2019年的15.9%上漲至2021年的18.6%，實際支出與佔比整體呈現上升勢頭。

與普通遊戲公司所不同的是，望塵科技還面臨高額的版權費用。運動模擬遊戲旨在模擬現實世界的球隊及球員，爲用戶營造真實、經增強的代入感，因此通常需要現實世界的運動聯盟、運動協會及運動俱樂部的知識產權特許，以於手機運動遊戲中使用運動員及運動俱樂部或團隊的圖像、頭像或標志。

目前，望塵科技與九名國際知名知識產權持有人（包括FIFPro、NBA、NBPA、曼城足球俱樂部、祖雲達斯足球俱樂部等）訂立協議，報告期內分別產生特許費4012萬元、4771萬元、4774萬元和2981萬元，分別佔總成本約19.3%、21.3%、20.0%及20.4%，佔比維持在兩成左右，給營業成本增添不小的壓力。

若望塵科技未能與知識產權持有人重續知識產權特許協議，或取得新知識產權特許，則其遊戲質素及吸引力可能會大幅下滑，進而對用戶保留及擴增造成重大不利影響，並對業務、經營業績及財務狀況造成重大不利影響。

未來望塵科技將繼續充實研發隊伍、加強營銷與獲取知識產權特許。根據其招股書中實施策略的估計投資總額及資金來源一節可知，未來公司將投入1.98億港元來加強人才庫，投入3.75億港元在全球範圍內推廣遊戲，投入2.64億港元重續現有知識產權特許與取得新的知識產權特許。而這可能會導致望塵科技淨利潤進一步下降。

望塵科技實施策略的估計投資總額及資金來源情況（千港元）

數據來源：公司招股書

海外市場存諸多不確定性因素

報告期內，望塵科技源於海外的用戶充值金額，由2019年的4024萬元上漲至2021年的1.13億元，同比增長率達到181.62%，佔充值總額比重由10.8%提升至23.5%；而國內的充值金額漲幅不大，由3.33億元上漲至3.69億元，海外市場是重要增量。

而望塵科技即將推出的新遊戲，特別是《MLB棒球大師》及《NFL美式橄欖球大師》主要目標市場也是北美、日本、韓國等海外市場。如《MLB棒球大師》分別於2022年9月前在北美市場推出，2023年3月前在東亞市場推出。可以看出，望塵科技也正在積極布局海外市場。

在海外市場運營新遊戲，就需要對語言、文化、習俗、法律制度、替代訴訟爭議解決制度、監管制度及商業基礎設施等特定風險，而其在此前尚未开發、發行及運營過棒球及橄欖球主題遊戲，又爲海外市場的經營增加了更多的不確定性因素。

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