來源：國金證券

投資邏輯

具備市場化機制的國企物管，股權激勵充足。公司是世界500強建發集團下屬的物業管理公司。1H22，公司總收入10億元，同比+50%。截至1H22，在管面積3726萬方，同比+34.6%；合約面積8063萬方，同比+43.7%；合約/在管爲2.2倍。截至1H22，公司已實施的股權激勵計劃股權佔比2.11%（在上市國企物管中比例最高），管理層持股計劃股權佔比3.92%。我們認爲充足的股權激勵保障了管理層與股東利益的一致，也體現了公司擁有良好的市場化機制，這與1987年改革後的建發集團一脈相承。

控股股東表現優秀，規模增長確定性強。財務綠檔。截至2022年6月，控股股東建發國際剔除預收账款資產負債率66.7%，淨負債率68.6%，現金短債比3.6x，均滿足綠檔要求。根據克而瑞數據，2022年1-11月，建發國際全口徑銷售面積689萬方，同比增速-1.8%，遠好於百強-48%的下滑幅度。2021年建發國際銷售面積871萬方，2017-21年復合增速高達94%。受益於此，我們預計控股股東今年將爲公司貢獻800萬方的新增在管面積。

社區增值有質增長，收入佔比持續提升。得益於市場化的機制和股東資源，公司近幾年在社區增值方面的積極探索頗有成效。1H22，社區增值服務收入1.8億元，同比增長104%，佔總收入的比例爲18.4%，相較去年同期提升4.9pct。

非業主增值市場化定價，增長可持續。1H22，公司非業主增值服務收入3.4億元，同比增長51.5%，佔總收入的34.0%，與去年基本持平。公司的非業主增值服務毛利率不到20%，與其他上市物管公司相比處於較低水平，我們認爲這主要是因爲其定價更加市場化，未來不僅可以維持還有提升空間。過高的非業主增值服務毛利率在地產下行期有下滑風險。

投資建議

考慮到公司控股股東的優秀表現和公司市場化機制帶來的經營活力，我們認爲公司後續業績增速高且確定性較強。基於公司的業績增速，結合可比公司的估值水平，我們給予公司20.0x的2023年PE（對應PEG爲0.46），對應目標價5.65港元/股。首次覆蓋，給予“买入”評級。

$建發物業(HK02156)$

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