如果有獨立上市的可能性，雲智能集團將會是最大的看點。

3月28日晚，阿裏巴巴（BABA.N、9988.HK）宣布了史上最大的組織架構調整，拉動美股盤前漲超10%，並最終收漲14.26%至98.40美元。 港股方面，3月29日阿裏巴巴股價同樣飆升，漲幅達12.23%，收於94.55港元，成交額超百億港元。阿裏健康（0241.HK）和阿裏影業（1060.HK）也在消息面的提振下分別上漲5.17%和5.15%。 在公告中，阿裏巴巴稱此舉是爲了“推動各項業務變得更加敏捷、讓決策鏈路變短、讓我們更快地響應市場變化，通過抓住各自市場和行業機遇，進一步釋放阿裏巴巴集團各項業務的價值”。 公告裏更重磅的表述是：除了淘寶天貓商業集團未來仍將繼續由阿裏巴巴集團全資擁有外，每個業務集團都將有獨立融資並尋求單獨上市的可能性。 當然，阿裏巴巴並沒有在公告中具體說明哪些業務板塊最有希望上市，以及將會選擇在何地上市。據媒體報道，張勇在公司內網回應這個問題時說了八個字：成熟一個，上市一個。 花旗分析師Alicia Yap認爲，阿裏巴巴的這個調整早於市場的預期，每個業務部門還需要一段時間才能進行單獨融資或上市，而且控股集團是否會保留在業務部門的股份也是未知數，但投資者會重新評估每個業務部門的價值。 “這對股東來說是非常積極的，”持有阿裏巴巴股份的Great Hill Capital主席托馬斯海斯（Thomas Hayes）告訴《巴倫周刊》，“這將使‘各部分之和’的估值能夠更快地實現，因爲在IPO或分拆給股東時，增長更快的業務部門最終將被市場賦予更高的估值。” 考慮到各個交易所的上市准入要求，張勇的說法某種程度上是一種較爲清晰的表態。根據阿裏巴巴所調整的六大業務集團及歷年財報（注：阿裏巴巴財年截至3月31日），或許我們可以找出誰將率先獨立上市的蛛絲馬跡。 圖片來源於網絡 1、雲智能集團 雲智能集團包括雲、AI、釘釘等業務，對應阿裏巴巴雲業務部門，結構調整後將由阿裏巴巴集團董事長兼首席執行官張勇兼任首席執行官。 在收入端，雲業務是阿裏巴巴增速最快且最具持續性的部門，其在總營收中的佔比也在逐年提升，2022財年是阿裏巴巴營收佔比第二高的業務。 利潤方面，從2018財年至2021財年，阿裏巴巴雲業務的虧損不斷增加；積極的信號是，2022財年雲業務虧損大幅收窄。 這也是市場十分需要看到的信號，因爲自2022財年开始，雲業務正在取代電子商務成爲阿裏巴巴的核心增長點。這也在一定程度上意味着，如果有獨立上市的可能性，雲智能集團將會是最大的看點。 最新的業績公告透露了阿裏巴巴在雲業務上的雄心。2022年，隨着沙特阿拉伯、德國、泰國、韓國及日本數據中心的設立，阿裏雲已經在全球28個地區和86個可用區提供運算服務。 圖片來源於網絡 2、本地生活集團 由俞永福擔任首席執行官本地生活集團，此前是阿裏巴巴的本地生活服務部門，涵蓋了高德、餓了么等業務。 此前，作爲阿裏巴巴“核心商業”的一部分，本地生活服務的收入和經營利潤並未在財報中進行單獨披露。但是，若以2020財年爲觀察起點便不難發現，本地生活服務雖然有着不遜於雲業務的營收增長，卻同時伴隨着與收入近似的虧損規模。 對此，阿裏巴巴給出了樂觀的指引：餓了么業務效率的改善將帶動本地生活服務業務的虧損持續收窄，而疫情的穩定和旅遊出行需求的回升將令高德的使用需求和飛豬的出境旅遊業務得以恢復。 事實上，本地生活集團在各自的細分領域一直都面臨着激烈的廝殺——餓了么VS美團（未來也許還有抖音及微信）、高德VS百度地圖、飛豬VS攜程……一方面，這對於本地生活集團將是一場持久战，另一方面，其競爭對手中不乏上市公司，也代表着這部分業務並非完全沒有成功上市的可能性。 圖片來源於網絡 3、國際數字商業集團 國際數字商業集團即阿裏巴巴的國際商業業務，未來將由蔣凡掌舵，旗下業務包括Lazada、速賣通、Trendyol、Daraz、Alibaba.com等。 國際商業業務的營收及增速都頗爲穩定，但兩個不容忽視的趨勢是，其經營虧損的持續擴大，以及其在阿裏巴巴收入的重要性正在被雲業務取代。 近年來，中國跨境電商的徵途不乏成功案例。前有Shein低調完成海外擴張，後有拼多多海外版Temu高調狂飆。相比之下，阿裏巴巴的國際商業業務水花並不大。 比如主攻東南亞市場的Lazada，一直受到Shopee的壓制，截至2022年12月31日，Lazada每單仍未實現盈利。而針對南亞市場的Trendyol和土耳其市場Daraz，阿裏巴巴更多扮演的是投資方角色。 速賣通有望成爲國際數字商業集團的亮點所在。通過與菜鳥合作加強跨境配送能力，速賣通在重點國家的跨境配送交付時間得到顯著改善。這裏釋放出的信息是，阿裏巴巴亦無法繞過物流這一最關鍵、最基本的要求，阿裏巴巴跨境電商的成與敗，取決於本地化物流的建設和跨境物流的疏通。 另外還有一些未必緊要、但不得不提及的挑战，如地緣政治衝突、交易數據隱私、海外增值稅政策變化等。 4、菜鳥集團 菜鳥集團繼續由萬霖擔任首席執行官。截至2022年第四季度，菜鳥業務的收入同比增長17%至230.23億元人民幣。 從收入端來看，菜鳥的成長性並不弱於雲業務，不過其最大的挑战或許來源於外部：除了順豐控股與京東物流外，“三通一達”與菜鳥的營收規模相當，足以見得國內快遞行業的競爭仍未結束。 與此同時，以諸多同業公司爲參考，菜鳥集團的獨立上市和估值有了更爲具體的想象力。 圖片來源於網絡 5、大文娛集團 由樊路遠執掌的大文娛集團是阿裏巴巴的數字媒體及娛樂業務，包括優酷、阿裏影業等業務。其中，阿裏影業已經在港股上市，3月29日的市值爲137億港元。 這是阿裏巴巴相對收入增長最慢的業務部門，也是在阿裏巴巴內部存在感相對比較弱的部門。在截至2022年12月的季度業績公告中，數字媒體及娛樂業務的篇幅最少，僅一句“於12月份季度，優酷日均付費用戶規模同比增長2%”，傳遞出了少量有價值的信息。 不過自2019財年並表後，數字媒體及娛樂業務的虧損不斷收窄，也讓部分市場觀點對該業務的抱有期待。 6、淘寶天貓商業集團 之所以將淘寶天貓商業集團放在最後，是因爲它已經被確定了將留在阿裏巴巴集團內，因此這背後所需要探討的問題是，在前述五大業務一一獨立出去後，它還能否支撐阿裏巴巴現有的估值水平。 有一個可參考的案例是京東集團-SW（9618.HK）。2020年6月和12月，達達集團（DADA.O）和京東健康（6618.HK）分別在納斯達克和香港上市；2021年，京東物流（2618.HK）也完成了赴港IPO。 但受到整體市場行情的影響，這三次上市對京東股價的影響不盡相同。前兩次，京東股價隨之而漲，輪到京東物流時則出現了下跌，不過跌幅不大，僅爲0.14%。 截至3月28日美股收盤，阿裏巴巴市值達2605億美元，港股3月29日市值重回2萬億港元。組織架構的調整，對阿裏巴巴股價來說是一劑利好。在經歷了三個月的反彈後，阿裏巴巴美股、港股於1月底雙雙开啓回調，截至3月27日分別從高位下跌28.57%和27.45%。 托馬斯海斯認爲，阿裏巴巴的做法也有利於其更好地應對監管環境的變化，因爲相較於“一個龐然大物”，“六個小部門”不太容易成爲槍打的出頭鳥。 專注於企業分拆和交易的The Edge Research創始人吉姆奧斯曼（Jim Osman）表示，阿裏巴巴“向其他大型科技公司發出了一個積極鼓舞的信號，讓它們也可以探索並考慮拆分自己的細分市場，以創造價值”。 他告訴《巴倫周刊》：“如果分拆取得成功，阿裏巴巴將成爲企業集團創造價值的典範。” 阿裏巴巴官網顯示，將於3月30日就新的組織和治理結構舉行溝通會。 文 | 《巴倫周刊》中文版撰稿人 林一丹 編輯 | 彭韌 版權聲明： 《巴倫周刊》(barronschina)原創文章，未經許可，不得轉載。 （本文僅供讀者參考，並不構成提供或賴以作爲投資、會計、法律或稅務建議。）

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